鑫元基金罗杰：基于安全边际积极锚定景气度上升行业的投资价值

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蒙特卡洛算法的精髓在于，它是一种以概率为基础的方法，所追求的不是“最优解”，而是尽量提高实现“优解”的可能性——现实生活中，大量问题并不需要答出最优解，这令蒙特卡洛算法的应用范围极广。

之前轰动围棋界的Alphago是蒙特卡洛算法的经典应用之一，其运行逻辑的关键不在于下出惊世骇俗的“妙着”，而在于“选出赢棋概率大的棋路”。套用投资界的说法，这也叫“提高投资胜率”。

因此，当念书时主攻统计物理、研究生毕业论文首选蒙特卡洛算法的罗杰，出任鑫元专精特新企业精选主题基金的拟任基金经理，一定程度上赋予这只基金以“提高投资胜率”的底色。

如果必须用一个词概括这只基金借以提高胜率的底气，那应该是“景气度”。用罗杰自己的话来说，其投资理念是“在有安全边际的前提下，重点布局景气度稳定向上的行业，把握行业稳定增长的机会”。

一.专业对口：深度拆解“专精特新”技术路径

罗杰，拥有逾15年金融从业经验，2021年7月加盟鑫元基金，现任鑫元基金副总经理、固定收益部总经理、基金投资决策委员会委员、基金经理。曾先后任职于保险、券商、基金等机构，在产品设计研发、投资管理、风险控制等方面拥有深厚的实战积淀，是一名经多轮牛熊历练的投资老将。

2000年以来，A股经历了三轮牛市，其中2007年6124点大牛市，涨幅超过500%，是迄今为止最强牛市。正是在这个关口，罗杰于新加坡国立大学拿到物理学硕士学位，学成归国。彼时，随着中国居民财富的快速提升，居民资产配置需求开始发生变化，尤其2007年超级大牛市促使居民存款大搬家，基金、保险等金融资产的配置占比明显提升。资管机构开始着力丰富金融产品、拓宽投资渠道，满足居民大类资产配置的需求。

作为物理学硕士，当时罗杰面前比较明确的就业方向，要么进入互联网大厂，成为程序员；要么进入半导体工厂当工程师，做IC设计。但兼具基础科研能力和数理知识，并擅长算法设计的罗杰，敏锐地捕捉到大类资产管理的新风向，为自己的职业取向另辟蹊径：进入资管行业。

事实证明，早年坚实、系统的物理学基础理论，以及广泛的基础科学研究能力和应用开发能力，对罗杰后来迅速融入资管行业、建立自己的投资决策框架大有裨益。随后的15年，罗杰在保险资管机构做过产品设计、投资经理，通过各种工具解决投资问题；在券商管过投资账户；在基金公司担任投研负责人。“实际上，投资决策的过程与探索发现物理规律的过程相类似，无论描述事物现象，还是总结规律、验证规律，都有可借鉴之处。”罗杰指出。

如今罗杰担纲，作为鑫元专精特新混合基金的拟任基金经理，就更属专业对口了。“专精特新”企业，是指以“专业化、精细化、特色化、新颖化”为特征的中小企业，大部分集中于高端装备制造、新材料、信息技术、新能源等中高端制造领域，具有盈利能力强、成长空间大、研发投入高等特点。

“‘专精特新’四个字，其实代表着这类企业的‘壁垒’，”罗杰表示，物理学是自然科学的核心和工程技术的基础，“大量专精特新企业涉及材料研发、材料制造，其物理学基础均与凝聚态物理理论相关，具备相关物理学理论基础有助于更好地理解和分辨企业的技术路径和技术壁垒。”

“专精特新”的行业细分程度高，分布广泛，前沿技术性强，信息获取难度大。为此，鑫元基金专门整合研究力量，组建成长小组和价值小组，配置医学博士、数学博士、工学博士为主的研究团队，并辅以量化分析师。

“投资跟篮球相似，既要求个人技术，又要求整体协作，”罗杰强调，以一级市场的投资标准，严格通过自上而下与自下而上相结合的研究方法，注重行业间的比较研究、国内外的对比研究以及上下游验证研究，以更好地挖掘具有阿尔法优势的投资标的。

二．对组合负责：控制回撤且保持锐度

研究专精特新行业，最重要的不是先看基本面，而是得从宏观的角度去判断。这里的“宏观”，既包括对时代变迁周期、宏观政策周期、行业生命周期的判断，也包括自上而下地“对组合负责”。这是罗杰组合管理、风险控制思维的根基，也是其提高投资胜率的窍门。

所谓“对组合负责”，主要看两个指标——基准和回撤。无论是哪位基金经理，都很难想象整个组合都是自己的“王牌”，这不现实。更多的时候，基金经理除了自下而上地在所擅长的领域挖掘阿尔法、充分展现进攻能力之外，也应该能够自上而下地对“王牌”之外的组成赋予足够的关注。

打个比方，若阿尔法主要来自组合中的四成股票，那么其余六成投向哪儿、选定什么基准，就显得非常重要，因为这决定了其余六成股票对组合有什么贡献、会不会产生负贡献。“基准不能偏离宏观变量。”罗杰强调，随着时代变迁周期和宏观政策周期、行业生命周期的变化，优势行业的投资机会将相应变化，一个国家总需求的来源大体来自政府、民间、外需，不同的经济时期出于宏观调控的需要，总需求的宏观变量有所不同——实际上，终端需求是景气度的重要判断标准之一。

通过宏观视角进行自上而下的分析，能帮助基金经理在不同时代背景下，相对容易地识别行业景气度，并选择优势行业重点配置。“专精特新对管理人甄选个股、管理组合的能力要求更高，”罗杰说，“需要对‘基准’更了解，才能让其余60%自上而下地分散在景气度适宜的方向，从而令整个组合相对更有效、更具胜率。”

具体到组合构建上，罗杰认为，既要做到个股配置的“分散”，又要实现行业配置的“集中”。这是使组合能在控制回撤的基础上保持一定锐度的重要手段。操作上，他将向处于景气周期的行业倾斜，并利用行业景气度的周期性波动，对行业配置进行动态调整，以通过高景气板块的错位对冲风险；同时注重个股配置的足够分散，避免单个品种比例过高，对净值造成过大的影响。此外，在投资交易上，将灵活实施比例控制，并对持仓进行分段止盈止损，以降低持有成本、控制回撤，逐渐累积安全边际。

在罗杰看来，分析一家专精特新上市公司是否值得投资，主要考虑“三好”：好行业、好公司和好价格。好行业指行业正处于景气周期；好公司是其自身具有核心竞争力；好价格则提供了安全边际——其中前两者是中长期成长性的重要保证，后者则是短期价值的体现。他认为，在长期成长和短期价值之间，需要有一个平衡，既不会因长期成长而忽略短期价值，导致净值明显回撤，也要容忍短期价值的偏离，以免错过良好的成长性。

三.时点优势：从不确定性向确定性转化

今年以来，A股波动较大，市场信心受挫。罗杰认为，这里恰恰蕴藏了难得的布局优势，专精特新板块整体赛道够深够宽，当前的位置可以更积极乐观一些。

首先，相关赛道估值回调，投资性价比显著增强。去年12月中旬以来，A股权益市场出现较大幅度下行。大智慧(行情601519,诊股)的统计显示，从2021年12月15日到2022年5月13日，创业板、中证1000、中证500、沪深300分别下跌33%、24%、21%、22%（图1）。市场经过一轮较深的估值调整，进入整体偏低的水平，接近之前的几个历史低点。比如创业板估值从70多倍跌到50倍以下，而当前市场上“专精特新”含量最高的指数、鑫元专精特新混合基金的基准指数之一——中证1000当前估值已在30倍以下。显然，当前整体市场吸引力较强，部分优势细分行业的投资吸引力将更为突出。

其次，宏观影响因素的不确定性向确定性转化，冲击力趋于边际递减。宏观角度来看，当前A股市场的影响因素主要有通胀、货币紧缩、经济下行、疫情反复等。“无论流动性、需求、通胀，还是俄乌冲突……内外部蕴含的不确定性在逐渐明朗化。”罗杰指出，“当不确定性慢慢消除，人们对未来的社会整体状态、经济发展状态有了相对明确的预期，供需将逐渐恢复平衡，市场将重新找到自己的节奏和结构。”

其三，政策支持力度加码，拓宽相关产业发展空间。去年7·30政治局会议首次将“专精特新”提升到国家战略层面，后续相关政策仍在持续加码——在结构化市场中，政策主导的方向一定会孕育新的机会，具有中小企业领头羊地位的专精特新有望充分享受政策红利。“当前市场属于震荡整固期，未来随着整体经济局势好转、国内外政策落地和实质性效果逐步体现，无论从基本面还是政策面上看，都可以期待一个相对乐观的市场走势。”罗杰说。

其四，在经济下行过程中，各行各业面临着一定程度的行业出清，而优质专精特新企业本身具有突出的行业技术壁垒优势，拥有较强的抗风险能力，反而容易在行业出清的环境里逆势提升市占率、增强行业竞争力。

目前专精特新板块约有431家上市公司，主要集中在创业板、科创板，其中市值在100亿以下的占比高达85%。罗杰表示，专精特新基金的标的所覆盖的行业比较广泛，需要集中力量去深入分析挖掘。此外，专精特新企业大多处于高速成长期，叠加小市值、行业景气度持续上行等特点，未来有望迎来可观的成长空间，这将为投资人带来丰厚的回报。

四.守正创新：没有一朵花，永远只开花

对于鑫元专精特新主题基金的建仓策略，罗杰强调，将在现金管理的基础上，根据宏观经济变化、市场趋势环境、市场风险偏好，进行分阶段建仓。当前，鑫元团队已经组建了相应的投研团队，尤其是在元器件领域、新材料领域的应用、新能源和节能环保领域、生物医疗领域的创新和产业升级、先进装备制造领域等细分板块进行了深入的跟踪分析，发掘投资机会。

鑫元专精特新混合基金的投资范围不仅包括北交所“专精特新”优质企业，也涉及A股其他板块中的专精特新企业，其中“专精特新企业”主题相关证券的比例不低于非现金基金资产的80%。不过，该基金并非对全市场做全行业配置，而是在宏观条件允许的情况下，寻找景气度比较高的行业。罗杰表示，将专注于细分行业的优势、优秀上市公司，通过深挖长期成长性来获得较高的阿尔法收益，力求通过阿尔法的收益对抗市场可能出现的贝塔方面的下跌。

依循鑫元基金一贯的稳健作风，罗杰主要把握两个建仓原则：其一，不急于建仓，当货币政策预期逐渐放松，企业盈利出现相应复苏迹象时，有节奏建仓；其二，阶段性建仓，控制建仓节奏，在建仓初期尽可能累积安全垫，特别关注市场的稳定性兑现。

4月底，证监会发布《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》，强调“积极鼓励产品和业务守正创新”。罗杰认为，“守正”要求基金管理人以风险可控可测和投资者有效保护为前提，满足居民日益增长的财富管理需求，是鑫元基金对公募基金业务发展的根本出发点；而“创新”则不能盲目蹭热点、避免同质化，要先基于市场需求去解决“做什么”，再基于自身实际去解决“能做什么”，最终统筹落实“如何做得更好”。

没有一朵花，永远不开花；也没有一朵花，永远只开花。罗杰表示，持续守正创新，不断扩大权益类基金规模，真正地为客户赚到钱、真正地为投资者服务，实现客户、公司“双赢”，是基金管理人的终极目标。