华泰期货：外盘延续强势，国内基本面有望边际改善

一、欧佩克保守增产助力油价突破，LPG市场受到提振

9月以来国际油价整体呈现持续上行走势，Brent原油和WTI原油均已突破7月份触及的高位水平。对于油价的强势反弹，我们认为主要驱动依然来自于基本面：需求增长而供应弹性受限的格局使得整个市场持续处于供不应求的状态，且由于飓风“艾达”的影响超预期，三大机构都显著下调了今年的非OPEC石油供应增速。需求方面，虽然疫情导致对需求增长预期有所下降，但在全球疫苗接种的推进下疫情影响被控制在一定程度，对成品油消费的冲击相对有限。此外，天然气强势下的油气切换逻辑给石油消费带来明显的增量预期。总体来看，原油平衡表仍指向去库，无论从官方数据还是卫星高频数据的视角，均显示原油库存下降的趋势在延续，这一点也反映在了原油的Backwardation结构上，当下稳固的基本面为油价运行提供了有力的支撑。最后，欧佩克的保守增产策略则成为油价突破前期高位的重要催化剂。此前欧佩克+制定了到今年年底每月梯度增产40万桶/天的计划，但由于9月份能源紧缺的预期开始发酵，有部分市场参与者推测欧佩克方面可能会额外增产来填补潜在缺口，但在10月份的部长会议上联盟仍然选择按计划增产40万桶/天，这使得市场缺口缩小的预期落空，进而推涨油价。

随着油价中枢上移，LPG受到来自原油端的支撑效应进一步加强。往前看，我们认为原油市场偏紧的局面难以在短期逆转，如果疫情与宏观方面不出现大的利空，油价不具备显著回调的基础。对于油价能否在目前水平上继续突破，我们认为政治层面上的博弈将是关键。从欧佩克在10月4号会议的决定来看，联盟对于压制过高油价的意愿并不明显，但另一方面油价上涨带来的通胀压力不可忽视，尤其是对于全球最大的石油消费国美国和中国，美国抑制过高油价的潜在手段有释放战略储备、禁止原油出口等措施，另外也可能通过一些政治手段对欧佩克施压或伊朗核谈进程。对于中国方面，可能通过进一步释放战略储备或者削减进口配额的方式来抑制进口。我们认为基于当前的油价水平与市场环境，生产国与消费国之间的博弈将更加激烈，油价波动率或显著放大，投资者需要注意原油端潜在风险的积聚。

二、LPG国际市场趋紧，外盘价格持续突破

在原油价格突破的同时，LPG国际市场近期走势更为亮眼。亚太地区两大基准价格均持续刷新季节性高位。外盘的强势使得我国进口成本持续攀升，进而提振国内市场。

对于LPG外盘的连续上涨，我们认为其背后一方面是上游商品原油、天然气价格上涨的驱动，但更加不可忽视的是LPG自身基本面的驱动，CP与FEI价格的突破也反映了亚太市场持续趋紧的态势。首先，地区的LPG需求大体上延续了稳步增长的趋势。虽然近期我国PDH下游原料需求由于利润下滑与装置检修而短期承压，但印度在国内疫情控制后液化气进口需求显著反弹，一定程度抵消了我国化工需求的下滑。此外，随着天气转凉，地区燃烧需求有底部反弹的迹象。整体来看，亚太地区的进口需求仍维持在较高水平，且随着新化工装置的投产以及季节性的切换将带来进一步的增量预期。

与此同时，中东与美国供应增长仍然受限。中东地区的出口主要受制于欧佩克减产协议以及伊朗制裁的制约，尤其是欧佩克在10月会议维持原来40万桶/天的增产计划，表明联盟对于释放供应较为保守的态度。考虑到中东地区的LPG供应与原油生产关联度较高，在原油缓慢增产的背景下该国LPG出口也难以放量。美国资源的供应则持续受到其国内消费增加、库存偏低的限制。而9月份飓风“艾达”更是对美国的LPG供应造成显著冲击，短期大概导致10万桶/天左右来自天然气加工厂与5万桶/天的炼厂气产量受损，综合以上因素美国货物离港量近期持续偏低。

我们预计欧佩克国家将维持谨慎增产的策略，且伊朗核谈判进展不顺使得制裁解除的预期逐步延后，因此中东的LPG供应短期或难以迅速增长。美国方面，虽然飓风的影响预计会逐步消退，但进入秋季汽油的丁烷调和需求以及冬季取暖用丙烷的补库需求将进一步兑现，尤其考虑天然气偏紧以及丙烷库存低的现实，预计美国LPG资源在国内外消费终端的竞争将更加激烈。对于亚太消费地来说，这意味着需要更高的区域价格去吸引美国的套利货物，也变相意味着美国供应的收紧。

总体而言，在目前的供需格局下亚太LPG市场供应持续偏紧，进而推涨地区基准价格。由于国内市场定价与CP以及FEI关联度较高，因此当前国内现货市场也受到显著推涨。根据我们对国际市场供需趋势的判断，外盘的强势很可能在今年秋冬季节保持。尤其是在冬天的消费旺季，根据当前气象预测来看北半球冬季气温低于正常水平的概率不小，如果冷冬预期兑现，那么后期整体的供需矛盾可能加剧。届时LPG外盘价格有望突破前期高点，国内市场或受到进一步的推涨效应。

三、燃烧气季节性逐渐切换，国内消费有望边际改善

相较于国际市场，9月份国内基本面的驱动相对一般。其中，国产气供应相对平稳，港口库存近期已从高位回落，对市场压力不明显。而在消费端形势则不太可观，一方面燃烧气消费仍处于淡季尾声、整体水平偏低，另一方面化工端需求则有所承压，尤其是PDH装置开工负荷受到集中检修以及高进口成本的影响，导致丙烷原料需求在9月份整体表现偏弱。

但近期消费端已经开始展现出边际改善的迹象，往后预计会继续兑现需求增量。具体来看，随着国内气温下降燃烧需求呈现边际走强的态势，而天然气价格的暴涨使得一部分LPG替代需求开始显现，预计部分工厂和炼厂会增加LPG的燃烧量。化工需求方面，随着国内疫情控制、汽油消费改善，碳四下游开工负荷已经有反弹的迹象。而PDH虽然仍受到高进口成本的负面影响，但由于国内能耗双控背景下下游PP价格明显上涨，促使装置利润得到边际改善，此外10月份前期检修的PDH装置也陆续回归，叠加金能科技(行情603113,诊股)90万吨/年新装置已投产，PDH版块的原料需求预计将逐步重回增长轨道。

国内基本面有望继续边际改善，预计供应端的矛盾不明显，主要的驱动或来自于需求端。LPG主要下游均存在显著的消费增量预期：燃烧气主要来自于季节性切换，此外天然气紧张或对LPG燃烧需求有一定提振；化工增量则体现调油需求增加、现有装置结束检修以及新装置的投产，其中我国新PDH产能的释放将成为重要的市场驱动。

总体来看，我们认为在上游能源强势以及自身基本面收紧的预期下，国内LPG价格或维持高位运行，随着淡旺季切换现货市场存在进一步上行的空间。就期货端而言，目前仓单量不算太高，预计随着旺季到来现货端可通过价格上涨来实现对期货端收敛，因而目前来看盘面压力并不算明显。对于PG整体推荐继续以偏多头思路对待，前期多单可以继续持有，但追高需谨慎。此外，往后需要注意各交割地基差的走势，尤其是不同交割地区、品质价格分化的潜在风险。