信托公司开展 FOF 业务实务研究（四）

国内 FOF 产品案例分析

信托公司 FOF 产品

案例一：中信信托·睿信稳健配置TOF金融投资集合资金信托计划

（1）项目背景

2018年6月，中信信托成立了中信信托·睿信稳健配置TOF金融投资集合资金信托计划（以下简称“睿信TOF”）。截至2020年6月29日，“睿信TOF”累计收益率22.18%（费后），年化收益率约10%，最大回撤-2.02% ，夏普比率2.80。产品在获得10%左右的年化收益率的同时，回撤控制在2%左右，具有优越的风险收益特征。

（2）投资流程

“睿信TOF”的投资目标是追求相对稳健的长期超额收益；在不同的大类资产间分散风险，降低单一资产风险对整体组合的影响，控制组合的回撤幅度。投资流程是：大类资产配置阶段（包括战略配置和战术配置）→子基金评价及入库阶段→构建投资组合阶段→组合动态再平衡阶段。其中，大类资产配置分为战略资产配置与战术资产配置相结合，运用风险预算模型，形成战略资产配置方案。

在此基础上，综合考量团队背景、策略逻辑、策略容量、产品业绩、产品费率、流动性及与已配置标的的相关性等方面确定基金管理人名单、构建投资组合以及实现组合动态再平衡。

其他公司 FOF 产品案例分析

1. 银行理财FOF产品

国内最早一款银行系FOF产品由中信银行(行情601998,诊股)于2006年12月推出。在2007年牛市中，多款FOF型理财产品集中发行，但自2008年之后受股市波动影响，FOF产品未能受到投资者的持续青睐，导致银行系FOF型产品在诞生初期发展不利。随着资管新规的落地实施，银行系FOF型理财产品的发行呈现显著递增的趋势。

案例二：工银理财·全鑫权益智合FOF混合类理财产品

工银理财·全鑫权益智合FOF混合类732天封闭净值型理财产品成立于2019年8月9日，以公募基金份额为主要投资对象，产品特点是通过运用投资金额配比为4∶6的“现金类投资策略+多资产全天候策略”，以期为客户获得回撤小、收益稳健、在业绩比较基准的范围内更高的收益。

（1）投资范围

主要投资于以下符合监管要求的各类资产：一是固定收益类资产，包括但不限于货币市场基金、各类存款、质押式和买断式债券回购、债券及债券基金等；二是权益类资产，包括但不限于股票型证券投资基金、混合型证券投资基金、QDII证券投资基金等；三是商品及金融衍生品类资产，包括但不限于商品型证券投资基金、大宗商品、金融衍生工具等。

（2）投资策略

产品主要投资于公募基金份额，运用风险平价、风险预算等理念和模型进行大类资产配置，综合使用业绩评价、业绩归因等方法和工具进行基金选择。投资策略为“现金类投资策略+多资产全天候策略”。其中多资产全天候策略主要采用“动态风险预算组合优化+强势资产识别+子类资产基金选择”，通过同时持有股票、债券和商品（黄金）、优选各类资产代表的优秀业绩基金，合理承担经济增长风险、避险（衰退）风险和通胀风险，在多变的市场环境下提升组合风险调整后的收益水平。产品现金类投资策略和多资产全天候策略的投资金额配比约为4∶6。

案例三：华夏银行(行情600015,诊股)龙盈固收G款21号

华夏银行龙盈固收G款21号（一年定开—科创打新FOF）成立于2019年9月25日，以公募基金份额为主要投资对象，产品特点是通过投资可投资科创板的公募基金，间接参与科创板打新，以增厚该产品的投资收益，分享国家经济结构转型带来的红利。

（1）投资范围

本理财产品主要投资于公募证券投资基金产品，以及符合监管要求的债券及货币市场工具类资产，包括但不限于国债、央行票据、金融债、次级债、地方政府债、企业债、公司债（含中小企业私募债券）、中期票据、短期融资券、资产支持证券、债券回购、同业存单、银行存款、大额存单等。

（2）投资策略

从产品公开季度运行报告可知，本理财产品的资产配置策略主要是采用信用债的票息策略并精选科创打新主题基金。自成立以来至2020年第一季度，该理财产品主要的投资标的为混合型基金，除持有主板、创业板股票外，还通过网下打新持有部分科创板股票。

（3）主要风险管控措施

第一，华夏银行对该理财产品投资的债券类资产的组合久期、组合收益率、债券信用风险评级分布以及相关的风险信息等情况进行分析监测，并梳理债券所涉及的负面事件，对潜在可能违约的债券进行风险监测，以控制信用风险及市场风险。

第二，该理财产品投资的资产管理产品将选择资信状况良好的资产管理人，要求合作方内部建立岗位分离制度、风险控制制度、内部审计制度等一系列的内部控制制度，并严格执行，以控制管理风险。华夏银行将及时跟踪资产管理产品运行情况，严格管理投资资金的运用，以控制信用风险。

第三，华夏银行专门制订了具体的业务规章制度，规定了业务开展、职责分工、业务管理及风险管理等原则，明确了各业务环节的业务操作标准和要求以及会计管理要求和核算规则，以控制操作风险。

2. 公募基金FOF产品

2017公募基金史上第一批公募系FOF产品正式出炉。2020年155款产品的区间回报平均值为12.68%。单看2020年成立的产品，有10只回报已超过10%。公募FOF的推出，有助于实现底层资产投资与大类资产配置的专业化分工，增加中等收益风险组合的投资品种，完善国内多层次收益风险特征的资产频谱，以满足投资者多样化的投资需求。

案例四：海富通聚优精选混合型基金中基金（FOF）

海富通聚优精选混合型基金中基金（FOF）成立于2017年11月6日。作为首批公募系FOF产品，其业绩表现尤为突出，截至2020年7月21日，基金累计单位净值为1.431元。2020年以来，得益于重仓成长风格型基金和成长股区间表现良好，该基金在2020年的阶段回报达33.94%。

（1）投资范围

基金的投资范围为经中国证监会依法核准或注册的公开募集证券投资基金（股票型基金、混合型基金、债券型基金、货币市场基金、指数型基金、ETF等）份额，债券［国债、金融债、央行票据、企业债、公司债、中期票据、地方政府债、次级债、可转换债券（含分离交易可转债）、短期融资券等］、债券回购、资产支持证券、银行存款、同业存单、货币市场工具以及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具（但须符合中国证监会的相关规定）。基金不投资QDII基金。

基金的投资组合比例为：本基金投资于证券投资基金份额的比例不低于本基金资产的80%，投资于股票型、混合型基金份额的比例合计为本基金资产的70%~95%，现金或者到期日在一年以内的政府债券不低于基金资产净值的5%，其中现金不包括结算备付金、存出保证金及应收申购款等。

（2）投资策略

基金的投资目标为在合理控制组合风险的前提下，优选基金投资组合，力争实现超越业绩比较基准的收益。基于上述投资目标，致力于采用复合策略投资全市场基金。具体策略：①对于股票型和混合型基金的投资策略为投资历届获得“中国基金业金牛奖”单只基金奖项的基金中筛选出所有开放式股票型基金和开放式混合型基金，并从收益能力、稳定性、风险水平和管理人角度对基金进行评分做二次筛选。②对于其他权益类基金的投资策略为在管理人判断市场是否具有明显的趋势性投资机会的基础上，适度投资其他权益类基金，从而努力获取超额收益或降低组合风险。③对于固定收益类基金的投资策略为基于流动性管理和有效利用基金资产的需要，投资于流动性较好的固定收益类资产。

（3）决策程序

基金采用投资决策委员会领导下的团队式投资管理模式。投资决策委员会定期或不定期就投资管理业务的重大问题进行讨论。基金经理、分析师、交易员在投资管理过程中既密切合作，又责任明确，在各自职责内按照业务程序独立工作并合理地相互制衡。

3. 券商资管FOF产品

券商资管是最早探索FOF产品的资管机构。根据Wind资讯，自2006年首批有数据可查的券商FOF产品国信金太阳(行情300606,诊股)经典组合和华泰紫金2号成立以来，至2020年7月21日已成立329只券商FOF产品。随着资管新规的落地，长期以通道业务为主的券商资管面临主动管理转型，券商FOF产品开始爆发式增长。在券商各大类集合理财产品中，FOF型产品平均收益率仅次于股票型。

案例五：国泰君安(行情601211,诊股)君享甄选FOF X号集合资产管理计划

国泰君安君享甄选FOF X号集合资产管理计划是由国泰君安资管于2018年推出的FOF系列产品，截至2020年7月21日已发行7款。该系列产品的主要特点，一是通过高频因子、模式识别、深度学习，在全市场精选核心量化管理人，二是绝对收益突出，历史年化收益超越10%，收益风险比大于3；三是采取一篮子组合，策略容量额度稀缺，优势互补。

（1）投资范围

投资于金融产品和现金类资产。金融产品：金融机构发行的一对多资产管理计划（如基金公司及基金子公司发行的一对多特定客户资产管理计划、期货公司发行的特定多客户资产管理计划）、证券投资私募基金、证券投资公募基金、商业银行理财计划等。现金类资产：包括期限在7天以内（含7天）的债券逆回购、货币市场基金、银行存款和现金等。

（2）投资策略

主要投资于量化权益类金融工具，在风险有效控制的基础上，力争投资资产的稳健增值。通过精选市场中量化权益类的优秀金融产品，借助风险模型与优化模型，实现产品约定风险下的回报最大化；同时利用市场波动，动态微调不同产品间的配置结构，进一步提升产品收益。通过对投资对象的风险收益特征分析以及投资特性分析，使用定量分析和定性分析两方面的方法精选符合条件的金融产品进行投资，并定期进行业绩跟踪和分析，适时作出相应的投资调整。

4. 保险资管FOF产品

自2006年以来，原保监会先后发布系列部门规章和规范性文件，允许保险资管机构在有效控制风险的前提下，积极开展业务创新、产品创新和组织创新。

案例六：泰康睿福优选配置3个月持有期混合型基金中基金（FOF）泰康睿福优选配置3个月持有期混合型基金中基金（FOF）成立于2020年4月13日。截至2020年7月21日，基金累计单位净值为1.1471元。

（1）投资范围

该基金的投资范围主要为具有良好流动性的金融工具，包括国内经中国证监会核准或注册的公开募集证券投资基金份额（不含QDII基金、香港互认基金）、股票（包含中小板、创业板及其他经中国证监会核准上市的股票）、港股通标的股票、债券（包括但不限于国债、央行票据、地方政府债、金融债、企业债、公司债、次级债、可转换债券、可交换债券、分离交易可转债、中期票据、短期融资券、超短期融资券等）、资产支持证券、债券回购、银行存款（包括通知存款、协议存款、定期存款及其他银行存款）、货币市场工具（含同业存单）以及法律法规或中国证监会允许基金投资的其他金融工具（但须符合中国证监会相关规定）。如法律法规或监管机构以后允许基金投资其他品种，基金管理人在履行适当程序后，可以将其纳入投资范围。根据基金公告，该基金亦可投资科创板股票。

基金的投资组合比例为：投资于中国证监会依法核准或注册的公开募集证券投资基金的比例不低于基金资产的80%；投资于股票型、混合型基金的比例合计为基金资产的50%~80%；投资于港股通标的股票的比例不超过股票资产的50%；每个交易日日终，现金或者到期日在一年以内的政府债券不低于基金资产净值的5%，其中现金不包括结算备付金、存出保证金、应收申购款等。

（2）投资策略

该基金追求多元化的资产配置，通过优选各类型公开募集证券痛殴自基金构建组合，在风险分散的基础上力争获取超额业绩基准的长期稳健收益。基于上述投资目标，该基金主要采取以下投资策略：①主动的大类资产配置策略。该基金结合基金管理人投资决策体系（MVPCT权益决策系统和FIFAM固收投资系统）月度、季度、年度量化分析结果，确定并动态调整大类资产的配置比例，对各类资产进行超配和欠配，力争通过基金管理人的主动配置把握各大类资产中长期趋势波动带来的Beta收益，获取更优异的风险调整回报。②基金投资策略。该基金将结合各只基金的投资范围、投资比例、风险收益特征，将其归属为权益类、固收类和商品类，并且将每一类基金分为主动管理型基金和被动指数型基金。③股票投资策略。在股票基本面研究的基础上，精选A股和港股通标的中具有较高投资价值的上市公司，进行股票的选择与组合优化。④债券投资策略，包括：久期管理策略；期限结构配置策略；骑乘策略；息差策略；信用策略；个券精选策略；可转换债券投资策略等。⑤资产支持证券投资策略。本基金基于策略性投资的需要，投资于资产支持证券。

国内其他 FOF 产品的对比分析

1. 投资范围和投资策略对比分析

银行理财FOF产品和保险资管FOF产品的投资风格较为一致。银行理财FOF产品最大的优势在于银行拥有较强的渠道优势以及较好的品牌声誉，同时客户属性决定了银行必须秉持稳健经营的理念，而保险资管亦有稳健经营的发展要求，因而，二者管理的FOF产品在投资标的选择上较为谨慎，需避免大幅的投资波动。从投资范围上看，银行理财FOF产品和保险资管FOF产品的投资对象主要是中低风险的固收类、混合类公募基金，通过大类资产配置、基金优选构建FOF组合，严控控制组合波动率和回撤，亦关注打新策略、量化对冲策略等特定方向。

公募基金FOF产品的投资范围在法规层面有明确的规范，投向上仅限于其他公募基金，并通过持有基金而间接持有股票、债券等证券资产。从投资策略方面看，公募基金FOF产品多采用复合策略，精选市场头部公募基金，对底层资产的绝对业绩收益要求高于银行理财FOF产品和保险资管FOF产品。

券商资管FOF产品的投资范围比银行理财FOF产品、保险资管FOF产品灵活广泛，包括公募基金、私募基金、基金子公司和期货公司发行的资管计划等，投资策略比公募基金FOF产品丰富，包含多头、对冲、商品、高频、股票T+0等。

2. 投资能力对比分析

公募基金FOF产品具备完善的投资研究体系，其研究团队无论从人数规模、专业背景还是经验资历普遍优于银行和保险资管机构。银行理财FOF产品和保险资管FOF产品内部投资管理团队投研力量相对比较薄弱，需要借助外部专业的投资团队进行投资。同时，银行理财FOF产品和保险资管FOF产品内部投资风格相对集中，为了分散风险，有必要挑选与内部风格弱相关的外部投资管理人进行弥补，从而实现整体资产波动率的下降。

券商资管FOF产品有其特殊的优势，其一，券商对私募基金的托管量非常大，作为其他金融机构的底层服务商有天然的数据研究基础，能够更清楚把握底层标的投资策略的运作情况；其二，券商既有兼顾买卖双方的投研团队，又有遍布全国的经纪网络，更有对权益资产风险承受能力较高的大量客户群体，可以有效对抗银行理财FOF产品在投研方面和公募基金FOF产品在渠道方面的不足。

3. 投资流程对比分析

从投资流程来看，各类FOF产品的操作模式较为一致。各类FOF产品均需建立自身的投资体系，遵循投资策略选择、子基金评价与筛选、投资组合构建、业绩归因、组合动态调整的过程。同时，产品的运作均需建立专门的业务规章制度和业务操作流程，以防范信用风险和操作风险。

国内其他 FOF 产品对信托 FOF 产品的启示

1. 产品定位中性，强调分散投资

从投资风格来看，信托产品的投资者主要以高净值个人客户为主，天然偏好固定收益或类固定收益产品，信托投资者的风险承受能力高于银行理财和保险资管投资者，而低于公募基金和券商资管投资者，因而，信托FOF产品的投资风格偏向中性，追求在相对稳健的基础上获取超越业绩比较基准的绝对收益。

从投资范围和投资策略来看，信托FOF产品的可投标的和工具选择较银行理财FOF产品、保险资管FOF产品和公募基金FOF产品灵活丰富，可以横跨公私募基金产品，但在投资策略方面不如券商资管FOF产品多样化，尤其是在对冲工具的使用上有一定局限性。因此，信托FOF产品需要更注重灵活配置策略和分散投资，并进行一定程度的择时。

2. 提高自身投研水平，适当借力外部智库

信托公司相较于公募基金和券商资管，其投研水平相对薄弱。FOF产品对主动管理专业能力要求较高，要求信托公司在宏观经济研究、资产配置策略选择、子基金分析方面配备专业的研究团队，培养独立的投研能力。在业务发展初期，信托公司可以依靠外部专业的公募基金或券商资管等机构作为FOF产品的投资顾问，以弥补自身投研实力的不足。

3. 构建销售支撑体系，做好投资者培育工作

信托公司长期以来累积了数量庞大的私募高净值客户，但与券商资管不同，传统信托客户的资产配置方向以非标债权资产为主，无法直接转化为FOF产品的目标客户群。因此，信托公司需要构建FOF产品的销售体系，做好投资者培育工作，做好投资者适当性管理，引导投资者建立“买者自负”的正确投资观。

4. 完善业务制度建设，防范操作风险

FOF业务作为信托公司主动管理转型的一个崭新方向，需要信托公司在内部建立一整套标准化的业务流程和完善的支持机制，从制度层面规范投研团队的管理行为，切实防范FOF产品管理团队的操作风险。

（课题牵头单位：中信信托有限责任公司）

摘自：《2020年信托业专题研究报告》