“红海”竞争激烈大消费估值不能刻舟求剑

来源：金融投资报 2021-08-13 09:24:00

有“油茅”之称的金龙鱼(行情300999,诊股)又给投资者上了生动的一课，其刚刚披露的半年报显示，上半年虽然营收增长了18.69%，但净利润却同比下降了1.24%。按最新的中期业绩计算，动态估值达到70倍左右。

对于金龙鱼上半年增收不增利，很多人认为是金龙鱼是一家良心企业，自己扛下了原材料成本的上涨压力。如果单纯从基本面角度分析，金龙鱼所有的产品都属于市场竞争非常激烈的“红海”市场，而且金龙鱼上半年还上调了部分产品的销售价格，且持续推广高端产品，只是上述措施并未能完全抵消原材料成本上涨带来的影响。此外，由于金龙鱼大量的产品是销往酒店餐馆等大宗消费场所，而由于疫情出现反复，这些场所的经营受到的影响也比较大。

所以大家应该看到，前两年被市场狂热追捧的大消费实际上也有“命门”，并不是很多人认为“民以食为天”的市场需求永不消失，大消费的业绩就能持续增长。与此类似的还有涪陵榨菜(行情002507,诊股)，上半年营收增长12%，但净利润却下降了6%，和金龙鱼非常相似，也就是说大消费的不少龙头企业都面临相同的窘境。

于是我们回过头来思考一个问题，那就是大消费的估值究竟怎样才算合理？

对于大消费上市企业动辄50到100倍的估值，甚至超过业绩增速两三倍的估值，市场分歧一直比较大。支持者认为，大消费上市公司有宽广的产品护城河，有持续不断的消费终端需求，有比较充裕的现金流，所以其估值可以维持业绩增速的两到三倍。所以贵州茅台(行情600519,诊股)能以15%到20%的业绩增速维持50倍左右的估值，海天味业(行情603288,诊股)能以20%左右的业绩增速维持60倍左右的估值；反对者认为，大消费上市公司终端产品的市场竞争非常激烈，是典型的“红海”市场，无论是营销还是净利润都难以维持持续的高增长，其估值应该与业绩增速持平，而对于业绩下降的大消费上市公司更不可能给予过高的溢价，如业绩波动明显的涪陵榨菜、全聚德(行情002186,诊股)、东阿阿胶(行情000423,诊股)都是典型。

笔者认为，对于大消费的估值应该全方位去衡量，不仅仅是资本市场，还要对整个宏观经济环境和行业政策变化全方位评估。如果经济发展顺风顺水，整个社会生活水平稳步升高，那么与人民生活密切相关的大消费可以给予较高的估值溢价。但是一旦整个大消费的外部环境出现了微妙的变化，那么在这个时候对待大消费企业的估值就应该冷静看待，至少不能再给予过高的估值，因为大消费的终端产品受市场消费习惯的变化影响非常大，“刻舟求剑”一味想着靠人口红利支撑高溢价的想法要不得。