是否应严禁“红色”地区的城投债融资？

摘要

城投债不是隐性债务的一部分，且两者之间的交集较小，因此“城投债少发一些，隐性债务规模就能降低一些”的想法略有一点不切实际。

如果为了遏制隐性债务而禁止城投债融资，无疑有惩善扶恶的倾向，结果很可能是适得其反的。

过去几年财政部、审计署、银保监会披露的案例中涉及城投债的并不多，反倒是银行贷款、非标融资等占比更高。如果有必要禁止发行城投债，那么是否更该禁止该地区企业通过贷款等方式融资？

城投债市场的运行更为规范、透明，投资者更善于对风险进行定价。在市场机制的作用下，债务风险高的地区自然得不到融资，从而对该地区发行人上新项目、铺新摊子的行为形成了约束。我们应相信市场具有资源配置的能力。

不少城投公司、金融机构对于隐性债务的内涵和外延仍不清晰。归口管理者可以与市场主体进行更多的解释与沟通。

1、是否应严禁“红色”地区的城投债融资？

部分债券投资者建议，应按照地方政府债务风险评估结果对城投债的发行进行管理，结果为红色警告的地区不得发行债券。该部分投资者认为，城投债是政府隐性债务的一部分，城投债少发一些，隐性债务规模就能降低一些。我们认为，城投债市场在经历过快速发展之后，适度提高准入门槛、防范金融风险积累的必要性是有的，但是如此一刀切的管理方式并不可取，在逻辑上也说不太通。

地方政府隐性债务和城投债的概念来源于不同的分类方式，前者是依据债务的属性区分的，后者是根据债务的形式区分的，既不是谁包括谁的关系，也不宜简单地进行加减。所谓地方政府隐性债务，即地方政府在法定政府债务限额之外举借的，承诺以财政资金偿还以及违法提供担保的债务。（张旭和成睿，2019）绝大多数存量城投债既没有得到政府以财政资金偿还的承诺，也没有得到政府任何形式的担保，属于合法合规举借的企业债务，并非地方政府隐性债务。我们注意到，部分投资者错误地将城投债全都归为了隐性债务，这实际上混淆了概念，模糊了企业和政府的责任边界。事实上，城投债与地方政府隐性债务之间的交集较小，“城投债少发一些，隐性债务规模就能因此降低一些”的想法略有一点不切实际。

也有一些投资者认为，城投债有可能成为地方政府变相举债的工具，因此理应被禁止。我们认为，“坚决遏制隐性债务增量，决不允许新增各类隐性债务”与“提高直接融资比重”是协调统一的，既要堵住隐性债务融资这个“后门”、也有必要保留合法合规的城投债券融资这个“前门”。此时，如果为了遏制隐性债务而禁止城投债融资，无疑有惩善扶恶的倾向，结果很可能是适得其反的。

城投债作为规范的标准化的融资工具，相对不容易为地方政府的违法违规融资担保提供资金。事实上，过去几年银保监会、财政部、审计署披露的案例中涉及城投债的并不多，反倒是银行贷款、非标融资等占比更高。例如，《银保监会行政处罚信息公开表》（银保监罚决字〔2020〕67号）披露，国开行为违规的政府购买服务项目提供了融资；《财政部关于请核实处理个别违法违规问题的函》（财预函〔2017〕1号）披露“内蒙古高等级公路建设开发有限责任公司作为承贷主体，向农业发展银行贷款105.5亿元，资金使用和项目实施主体均为各盟市旗县交通局”；审计署《2017年第四季度国家重大政策措施落实情况跟踪审计结果》（2018年第48号）披露，2017年12月，兰西县违规承诺使用财政涉农资金作为还款来源向金融机构贷款1.2亿元，截至2018年6月底已实际到位贷款5000万元，形成政府隐性债务。刘昆部长最近也指出“开发性、政策性金融机构等必须审慎合规经营，严禁向地方政府违规提供融资或配合地方政府变相举债。”（刘昆，2020）开发性、政策性金融机构的城投债投资（以及承销）很少，主要是通过贷款等业务支持实体经济。此处，我们不得不思考一个问题：如果有必要禁止红色警告地区发行城投债，那么是否更该禁止该地区企业通过贷款等方式融资？

城投债在违法违规融资担保案例中的低占比是有其深层次原因的。相对于其余多数融资方式而言，城投债市场的运行更为规范、透明，投资者更善于对风险进行定价。在市场机制的作用下，债务风险高的地区自然得不到融资，从而对该地区发行人上新项目、铺新摊子的行为形成了约束。我们应相信市场具有资源配置的能力。若一刀切地将某一地区发行人排除在市场之外，有可能会限制资金要素的配置范围，不利于不同市场主体平等获取生产要素。

2020年12月举行的中央经济工作会议指出，要抓实化解地方政府隐性债务风险工作。我们认为，化解隐性债务风险应坚持“坚决遏制增量，积极稳妥地化解存量”的原则，坚决制止违法违规融资担保行为，严禁以PPP、政府投资基金、政府购买服务等名义变相举债。同时，应加强风险源头管控，硬化预算约束，严格进行项目审核，防止以新增隐性债务方式上新项目、铺新摊子。在实践中我们发现，不少城投公司、金融机构对于隐性债务的内涵和外延仍不清晰，对政策理解的全面性和准确性亟待加强，其结果是要么糊里糊涂地形成了隐性债务，要么畏头畏尾地不敢融资。也许，隐性债务的归口管理者可以与市场主体进行更多的解释与沟通，进一步明确概念、阐明政策，更有力地抓实化解地方政府隐性债务风险工作。

2、风险提示

市场的不理智行为导致债券市场波动加大。