雪球“爆了”？雪球的本质是什么？真实操作如何？什么情况会亏损？
来源：金乐资管 2022-03-12 13:22:43
“从雪球的收益结构看，确实是高度依赖于标的走势价格路径，对投资者的择时能力也提出了考验。”
雪球产品今日又成为矛头指向。
3月11日，再有传闻称“今天雪球爆炸了，恒生科技指数挂钩的雪球，一天的敲入量超过了之前历史的总和，今年三月份以前的雪球在今天全部敲入”。
从挂钩标的看，上述被传“爆了”的雪球产品，挂钩标的为恒生科技指数，规模并不大。但实际上，不单是今日，近期围绕“中证500雪球产品集中敲入导致踩踏”，以及雪球对冲盘导致了大规模股指抛压的说法也不绝于耳。
近日股市动荡，真是雪球惹的祸？
从目前券商的对冲操作来看，雪球产品依靠提供的“高抛低吸”，并不存在与市场同方向交易造成的助涨助跌，所起到的恰恰是稳定市场、缓释市场下跌的作用。而针对“券商大规模增大对冲幅度、造成巨幅震荡”的观点，市场人士也多认为，这一说法并不具备严谨性。
从概念上看，雪球结构产品本质是投资者向券商卖出带障碍价格的看跌期权（赚期权费），同时买入了带敲出结构的看涨期权（锁定风险敞口）。
市场既不应过度美化、也不应妖魔化雪球产品的作用。
集中抛售基本不存在，对市场冲击有限
大部分雪球结构为2年期100%或103%敲出，80%或75%敲入，“即使以80%作为敲入障碍，可以推断出敲入价格应该相对均匀的分布在5400-5800之间，到目前为止，其实大部分产品都还没有达到这个敲入边界。 因此大量抛售或集中触发敲入的问题，其实基本上是不会存在的。 ”该人士进一步补充认为，如果中证500跌到5500-5800的指数点位水平，可能才会有部分的产品接近敲入的条件。
不存在助涨助跌，“高抛低吸”实际上是稳定市场
雪球产品并不是在固定价格发行的，因此所对应的敲入价格或敲入障碍，是在一个区间之内。 “那么在这个区间内，有的产品在加大对冲、卖出，但有的产品其实还是在进行补仓，或者说是进行买入的对冲操作，这将会达到一个平衡的效果。 ”
总体而言，市场人士普遍认为，基于目前存续的雪球结构的敲入价格应该分布在一个区间内，而不是某一点位，以及目前存续的雪球结构的存续期相对各异，且雪球发行涉及的对冲规模相对市场成交占比依旧很小等原因，目前的期货市场流动性完全可以满足，“不必过分夸大雪球结构在敲入点附近的Delta跳动或Gamma跳动导致的对冲交易冲击。”一位券商衍生品业务人士提醒。
中信证券(行情600030,诊股)在研报中指出，雪球结构对冲的核心是典型的Gamma交易。 券商作为雪球结构对手方可以动态进行Delta对冲，在市场的不断波动下，依靠自身正向的Gamma提供持续的对冲收益。 “提供雪球结构的券商，会对冲市场风险、保持风险中性的状态。 ”
因此，另一市场人士也认为，通过不断发行新产品，会让券商整体依然保持Long Gamma，即高抛低吸的对冲操作——当市场下跌时，券商买入股指期货；市场上涨时，券商卖出股指期货。
前述市场人士也指出，目前券商的对冲操作，起到的恰恰是稳定市场的作用。“大部分交易商还是long gamma的头寸，在指数迅速下跌的时段中买入了股指期货，是市场反弹的潜在多头力量，实际上起到了缓释市场下跌的作用。”
不容回避的是，雪球产品在备受热捧的同时，也遭到了许多质疑和诟病。
有市场观点称，雪球产品是严重的收益与风险不成比例的产品。只是因为这两年股市在底部震荡，下跌有空间有限，买雪球（卖出期权）的客户吃到了时间价值，雪球就这样火起来了。随着价格重心的抬升，如果客户继续买雪球产品（卖出期权），结局必然会是被雪球卖家（做市商）“割一刀”。
从雪球的收益结构看，确实是高度依赖于标的走势价格路径，对投资者的择时能力也提出了考验。
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