对话清和泉资本吴俊峰：这一轮“万亿成交”有何不同？

财联社（北京，记者 陈俊岭）讯，不看金融地产、不看煤炭有色、也不碰“易受政策影响的行业”，只看少数拥有“长逻辑”的几个重点赛道，如科技创新、消费医药、高端制造……

又是一年秋高气爽的季节，在北京金融街一处并不显眼的写字楼上，几年前从知名公募基金“奔私”清和泉资本高级合伙人吴俊峰一边喝着喜茶，一边与财联社记者分享着他们对当前市场的思考。

“这一轮疯涨的资源股，基本都是国内定价的品种，有供给扭曲的内部因素，相比之下，那些由国际定价的大宗产品表现并没有那么疯狂。”对近期资源股疯涨，吴俊峰持冷眼旁观态度。

从“万亿成交”到“煤飞色舞”，从“茅宁更替”到“量化投资”，一个多小时的专访时间里，吴俊峰分享了他对资本市场的独到理解，以及对一些热点话题的冷静思考。

这一轮“万亿成交”有何不同？

财联社：从7月底以来，A股已经连续四十多个交易日“万亿成交”，相比2015年股灾前时的“天量成交”，这一轮有何不同？为何交投这么活跃，但指数却仍在3500点附近打转？

吴俊峰：近期A股成交量放大有几个方面的原因：一个是机构资金的调仓行为；二是北上资金也比较活跃；三是量化基金，量化基金的换手率也高，规模增加了后，自然交易量就会上来。

为什么指数没怎么动，但交易量上来了？这是因为市场目前所处的状况有点“纠结”。经济往下走，未来的盈利预期不好，权重股未来预期并不好，很难趋势性上涨，更多的是交易或者是作为一个短期热点。

如果看细分的景气行业和一些小公司，其实表现挺好的，也就是主流资金并没有找到一个全方面都配合的、估值又便宜、基本面又向好的板块。所以，市场只能分散地去交易。

为何不参与“煤飞色舞”？

财联社：9月份市场波浪不惊，但周期股表现却可圈可点。很多人说，几年前的“煤飞色舞”又回来了？您如何看待周期股近期的“躁动”？

吴俊峰：周期股如果是要有行情只有两点，要么需求持续地向好，要么就是供给端出了问题。这一轮是供给端出了问题。

今年，由国际定价的商品表现并不好，比如石油。但是，由国内定价的，像焦炭、电解铝表现就好，本质上在于国内供给端出了问题，有在“能耗双控”的政策环境下，导致供应出问题了。

我们为什么不参与这些周期股？因为，我们觉得中国作为制造业的国家，是需要原材料的，换句话说，中国的原材料价格大涨之后，是侵害中国的制造业优势的。

所以，这种价格的上涨与中国的竞争力是相违背的。如果需求增长，拉着走没问题。现实是，需求并不好，原材料价格却往上涨，政策会不会“纠偏”？这没法预测，所以我们就不怎么参与了。

“极致行情”还能走多远？

财联社：从“茅指数”到“宁指数”，市场的热点一直在轮换，一旦某一个逻辑被市场接受、认同和膜拜，再去谈它的估值，往往就成为了“笑谈”，您如何看待这种“极致行情”？

吴俊峰：市场始终会在一个长逻辑和短期的业绩兑现之间平衡，如果说逻辑很长，但是业绩兑现不出来，这种公司表现也不会太好。今年大家是要看性价比的，如果你的故事讲得很大，但是业绩出来不增长，这种公司也不行。

像新能源这种类似的行业，兼备了“长逻辑”和业绩兑现，新能源车渗透率现在10%，可能未来要到20%、30%、40%，还有很长的成长空间，这种“长逻辑”依然还在。

又有长逻辑，又有短期业绩兑现，肯定是市场最喜欢的公司。因为长逻辑，就意味着这种票不用惧怕短期调整，“长逻辑”在就可以“长拿”，业绩能兑现的话，催化剂也会有很多。

财联社：很多基金经理会提到一个词，叫“均衡配置”，比如说主流的赛道可能大家都在里面，它的估值相对高一些，认为市场上找一些风险低一些，会适当配一些低风险的金融、地产。

吴俊峰：我们会平衡组合的多样性，希望收益来源是多元的，会平衡组合的行业配置，但是对公司的要求是一致的，必须要有成长性，必须是要符合未来长期看好的东西，有些短期表现几下的机会我们就不看了。

如何验证一家好公司？

财联社：长逻辑的“赛道”俯拾皆是，但优秀的公司却千里挑一。如何在人声鼎沸的噪音环境中，找到一家敢于重仓持有的上市公司？如何做到多方印证？

吴俊峰：肯定要多方面去验证，研究一个公司要从多个角度去看。首先，所处的行业是不是一个持续变大的赛道，如果是一个很小的赛道，这个意义就不大了。

市场找的都是一些能够进口替代的，比如这个行业中国一年进口几百亿，但是国产的很少，这种公司就处在一个好的赛道里，只要你做出来，替代的市场就很大，这个叫做“逻辑”。

但是，你能不能做？那就要多方验证——去跟踪、去调研、去跟专家聊、去上下游验证、去看它的报表里有没有体现出来。所以，我们偏向于投它能做出来或者已经做出来，但没有处于放量阶段的公司。

因为如果它没做出来，那属于PE、VC投，那属于早期投资，我们不擅长这种事，二级市场还是要做大概率的事情，做出来然后能持续放量，这种公司就会更好，那是我们所偏好的。

其实，很多时候仔细地读它的年报、季报，能读到很多这种信息。比如某个产品有进口替代的逻辑，你会发现它的在建工程越来越大，这说明它在扩产，也就是说它基本上认为能做成，它才扩产。

如果说他讲得天花乱坠的，在建工程没动或者基本没有，你怎么相信它？它自己都不扩产，大概率是吹牛。你有本事做出来，为什么不扩产？很多时候去读报表，会有很多信息。

量化投资“想割我韭菜很难”

财联社：最近几个月，量化私募机构的业绩和规模都十分吸睛，外界对他们也有不少争议。您如何看待量化投资？

吴俊峰：我是做主动管理的，我们擅长做主动管理，量化的东西我也不太懂，我也不便于评价。这个市场是包容性的，是一个多样化的生态，没有什么东西是最好的，适合你的才是好的。

我们擅长主动管理，而且也沉淀了20年的投资经验，也有丰富的经历和教训，实践业绩证明这一套是可行的。至于量化做得怎么样，我们不太关心。因为我们要做的是找到有价值的公司，做价值发现者，随着它的成长，我们赚它成长的钱，而不是靠交易来赚钱。

对我们来说，量化是一个工具，工具不存在好和不好的问题，只不过可能我们觉得需要这个辅助判断一下这个板块是不是太热了，或者说会有波动风险，我们会稍微注意一点，一些量化的手段能够帮助到我们做研究的，我们并不排斥。

财联社：市场有一种担心，量化策略会不会割主观多头的“韭菜”？

吴俊峰：第一，量化和主观策略赚的不是一种钱。主观赚的可能是未来三年、五年、十年，这个公司成长或这个行业变大的钱。如果这个公司能涨十倍，我在它涨20个点的时候买，还是我逐步去建仓，关系也不大。

买入后跌了怎么办？跌了，我再补回来。因为量化他不调研公司，不研究基本面，也就是说，他们是没有价值发现功能的，也是没有价值发现能力的。

我们是要去寻找价值、发现价值的一种模式，我们是要找能给股东带来长期回报的东西，而不是做交易的东西。所以，想要割我韭菜很难，我就拿着不动，你拿五天就走了，我可以拿五年，怎么割我韭菜？你都卖掉了，还怎么割我韭菜？

四季度“偏震荡”，警惕风险扰动

财联社：2021年就剩最后三个月了，您对四季度的流动性和市场风险有什么看法？

吴俊峰：第一，经济往下走这是确定的，各种数据都是往下走，要不然也不会着急加大财政投入，又降准，这就意味着政策已经感受到压力了，经济基本面是不行的。第二，流动性比较宽松。

在这种情况下，还是偏震荡的市场，风险可能会有些扰动，比如美股会不会由于taper的事跌一把，这种外部的扰动。如果没有这个事，A股基本上还是偏震荡。

市场的风险可能会来自于一些事件性，比如恒大，这种量级的企业如果出问题，会不会引发一些震动？美股那边因为缩减QE的事会不会引起震动，这些都需要观察。

如果不考虑这些东西，中国从基本面和流动性这两个维度来看，应该不会有太大的风险，因为流动性还是偏宽松的。所以，这个市场应该还是一个偏震荡的市场，但还是会延续比较分化的风格走势。