中金下半年展望：整体均衡配置，但逐渐向成长轮动

来源：金融界网 2021-06-24 09:25:11

2021年下半年展望：中国“先进先出”回归常态、增长趋缓；整体指数或显平淡、但有结构性亮点

今年年初过山车般的走势叠加随后内外部波动扰动和来自政策的压力，导致海外中资股市场今年上半年跑输A股和全球其它主要市场，尤其是成长板块表现欠佳。展望下半年，虽然在中国和海外错位甚至可能更为复杂的宏观和政策环境下（例如美联储QE减量渐行渐近），海外中资股市场仍可能面临挑战，但从结构性角度看我们认为依然具有吸引力和亮点。具体而言：

►中国“先进先出”恢复常态；不均衡修复，增速或逐步趋缓。作为率先走出疫情并复苏的国家，我们预计中国将逐步回归常态。不过修复依然呈现明显的不均衡态势，例如国内消费维持相对低迷，同时作为拉动增长主要动力的外需仍将维持韧性，但年底前后也将逐渐趋缓，因此整体增长路径往前看将大概率趋缓并回归常态的过程。另外，上游价格冲高推动PPI与CPI剪刀差不断扩大，不仅反映了供需之间的错位，同时也将侵蚀下游需求和中下游企业的盈利能力。我们预计PPI与CPI剪刀差有望从高点逐步回落，但可能不会一蹴而就。尽管如此，2021年本身中国仍有望实现相对较高的经济增速，中金宏观组预计今年中国实际GDP将实现8.5%的同比增长。基于此，我们预计海外中资股2021年净利润增速有望达到24.4%，其中非金融板块和金融板块净利润将分别增长35.2%和16.3%。

►港股资金面和流动性有望维持相对友好和宽松状态；关注美联储QE减量后的海外资金的边际变化。我们预计，在当前经济增长仍保持稳健且高杠杆等结构性问题仍是政策焦点的背景下，国内货币政策将保持基本稳定。不过，国内债券市场已经开始计入政策边际放松的可能性，反映为年初以来中国国债利率曲线整体下移且陡峭化。往前看，如果后续增长面临更大压力且外部不确定性随着美联储减量开启而增减，不排除国内有一定政策作为对冲。根据历史经验，影响港股资金面的两股资金，即南向资金和海外资金，主要分别受国内流动性和中国经济增长主导，因此结合上文分析，我们认为在美联储QE减量前整体流动性将会维持相对友好状态。另外，从中长期角度，香港市场不断壮大的新经济格局将持续提升其对国内外资金的长期吸引力。

►港股新老经济估值均具有各自比较优势。对价值型的绝对收益投资者，老经济板块股息率比A股更高；成长股部分，虽然绝对估值仍不便宜，但恒生科技为例的PEG为0.88倍，低于A股创业板1.76和美国纳斯达克1.62倍。

投资建议：整体均衡配置，但逐渐向成长轮动

考虑到全球经济未来一段时间仍将保持较强的修复态势（尤其是美国），因此部分周期板块（如能源）仍具备配置价值，但中国经济整体减速的大环境有望逐步提升成长股的相对吸引力，尤其是未来政策立场如果可能变化的情形下。具体看，我们建议超配信息技术、大消费、医疗保健、部分制造业、能源、多元金融，但建议标配或低配房地产、保险、公用事业等。除了基于宏观配置思路外，我们还提供高质量（ROEvs.PEG）和高景气度（资本开支）两个行业配置思路。

中期看，我们认为中国率先从疫情影响中修复并回归常态化，将推动市场重新关注中国原本的内在长期结构性趋势（如消费和产业升级）带来的机遇，如电动汽车、新能源（包括太阳能(行情000591,诊股)）、科技硬件、半导体、大消费和医药生物等。

主题方面，我们深入分析了中概股回归、恒生指数优化、通胀环境中香港市场和板块表现、受益于中国强劲出口的标的以及美联储潜在QE减量带来的影响。

来源：中金公司(行情601995,诊股)