菲菱科思IPO闪红灯：八成收入来自同一客户 存货高企负债承压

报告期内，该公司前五大客户集中度较高，并且新华三集团有限公司既是其大客户又是供货商，对单一客户的依赖使得该公司产品结构也日趋单一化

《投资时报》研究员 董琳

随着云计算、大数据、物联网等信息技术不断更新升级，国内网络设备行业市场规模也呈扩张之势。近日，主要从事网络设备研发、生产和销售的深圳市菲菱科思通信技术股份有限公司（下称菲菱科思）创业板IPO申请已获受理。

菲菱科思成立于1999年，是一家以ODM/OEM模式与网络设备品牌商进行合作，为其提供交换机、路由器及无线产品、通信设备组件等产品的研发和制造服务的公司。

本次IPO，该公司拟公开发行不超过1334.00万股，拟募资5.04亿元，将用于海宁中高端交换机生产线建设项目、深圳网络设备产品生产线建设项目、智能终端通信技术实验室建设项目。

《投资时报》研究员查阅该公司招股书注意到，2018年至2020年（下称报告期），该公司前五大客户集中度较高，并且新华三集团有限公司（下称新华三）既是其大客户又是供货商，对单一客户的依赖使得该公司产品结构也日趋单一化发展。此外该公司应付账款与账面现金差距较大，且负债率高于同行业平均水平，或使其未来偿债风险增加。

新华三贡献八成收入

从营收方面来看，报告期内，该公司营收分别为9.03亿元、10.4亿元、15.13亿元，净利润分别为984.31万元、5507.08万元、9619.48万元。整体看，其业绩呈上涨趋势，但营收的增长却严重依赖于单一大客户，并且这一趋势在不断加强。

招股书显示，报告期各期，菲菱科思对前五大销售客户实现的销售金额分别为8.45亿元、10.15亿元、15.05亿元，占各期营业收入的比例依次为93.63%、97.59%和99.45%。其中，在前五大客户中，新华三一直稳坐第一大客户位置。报告期内，菲菱科思向新华三实现的销售金额分别约7.66亿元、9.11亿元、12.11亿元，占该公司各期营业收入的比例均在八成之上。

《投资时报》研究员注意到，新华三成立于2003年，最早系华为和美国3Com公司的合资公司。2016年，紫光股份(行情000938,诊股)完成了从惠普公司收购新华三51%的股份，成为新华三的控股股东，并将其更名为新华三。新华三定位于IT基础架构产品及方案的研究、开发、生产、销售及服务。而菲菱科思是新华三主要的ODM供应商，主要向后者销售交换机、路由器及无线产品。

同时，作为第一大客户，新华三还扮演着另外一个重要角色，即菲菱科思前五大供应商之一。

招股书显示，2019年新华三跻身菲菱科思的第三大供应商之列，当期该公司向新华三采购的芯片、电源等金额为6163.81万元。时至2020年，新华三跃居成为该公司第二大供应商，对应的采购金额升至9441.82万元。

对于新华三既是客户又是供货商的情况，菲菱科思在其招股书中表示，由于贸易环境变化等因素影响，2018年起公司主要客户新华三基于规模化优势降成本、保障供货及时性等原因，对部分中高端交换机所需的芯片等主要原材料采取由新华三向公司提供的方式生产，公司按照市场价格向客户采购原材料并结算货款，从而体现出新华三既是公司客户又是供应商的情形。由于2019年开始公司供应的中高端交换机逐渐增加，公司对新华三的采购金额进入前五大供应商。

同时该公司也坦言，随着公司产能及业务规模的未来扩张，公司的客户数量和合作规模将会增加，但未来几年新华三仍将是公司最主要的客户之一，如果新华三或公司其他主要客户的生产经营发生重大不利变化，或者因其他原因减少对公司的采购规模，将对公司的经营业绩造成重大不利影响。

菲菱科思按产品类别划分的主营业务收入情况

数据来源：公司招股书

存货高企负债承压

据招股书信息，菲菱科思主营业务收入来源于交换机、路由器及无线产品和通信设备组件及其他三大类别产品，其中交换机和路由器及无线产品的销售收入占比较大，报告期占主营业务收入的比例分别为96.92%、97.28%和98.61%。由于核心客户新华三的需求产品为交换机、路由器及无线产品，作为供应链上游的生产商，对单一客户过度依赖，造成该公司产品逐渐趋于单一化发展。

《投资时报》研究员注意到，报告期内，该公司除交换机、路由器及无线产品的营收持续增长外，其通信设备组件及其他业务呈现下滑态势，营业收入由2018年的2759.33万元下降到2020年2093.97万元。

值得关注的是，由于与主要客户采用VMI模式，VMI模式相应地降低了该公司的存货周转速度，随着业务规模的不断扩张，其存货规模增长较快。

报告期内，该公司存货账面价值分别为2.5亿元、3.53亿元及4.59亿元，占各期末流动资产总额的比例分别为53.02%、55.79%及49.73%。此外，其存货周转率分别为3.52次/年、2.97次/年、3.20次/年，而同期其同行业可比上市公司的平均存货周转率为5.57次/年、5.69次/年、6.39次/年，菲菱科思的存货周转率远低于同行业均值。

除存货高企外，菲菱科思还面临偿债压力。报告期内，该公司货币资金分别为0.62亿元，0.86亿元和2.26亿元，而同时期其应付账款分别为2.63亿元、3.93亿元和5.08亿元，远高出货币资金，占该公司流动负债的比例分别高达77.36%、82.56%和74.55%。

从资产负债率来看，报告期内，该公司负债总额为3.42亿元、4.84亿元、6.97亿元，（合并）资产负债率分别为65.19%、67.09%、67.62%，不仅逐年攀升且高出同行业平均水平19.22%、16.04%、18.39%。

对于公司资产负债率高出同行业平均值近20个百分点，菲菱科思表示，主要原因为公司报告期内固定资产购置资金、日常经营流动资金主要依赖内部积累、融资租赁和银行借款，融资渠道较为单一，而上述同行业可比上市公司均为上市公司，融资渠道更为多样。

研发费用率低于同行

从研发端来看，报告期内，菲菱科思研发费用主要包括薪酬及福利、能源材料费、试验检测费、折旧及摊销和租赁费等费用，投入总额分别为0.4亿元、0.55亿元和0.71亿元，研发费用率分别为4.44%、5.26%和4.69%。而同期可比上市公司的研发费用率均值分别为4.9%、6.2%、5.55%，该公司研发费用率低于可比公司平均水平。

此外，《投资时报》研究员注意到，截至报告期末，菲菱科思共有研发技术人员296人，占公司员工总数的22.53%，但研发人员整体学历并不高。

菲菱科思全部员工中，本科及以上学历的人员为65人。而这65人中，还有属于非研发部门的，即该公司本科及以上学历占研发人员的比例在22%以下。同时，全部员工中大专学历员工有138人，假设这些人全部都是研发人员，菲菱科思研发人员中，在中专及以下学历的仍有93人，比本科及以上的人数至少多43.08%。

菲菱科思在其招股书中称，公司紧跟网络通信设备行业的技术发展趋势，不断提升自主研发和设计能力。对于该公司员工的整体知识结构能否适应其未来深度投入的技术需要，《投资时报》研究员电邮提纲与该公司进行沟通，但截至发稿尚未收到公司回复。

菲菱科思员工在册员工学历结构情况（截至2020年12月31日）

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数据来源：公司招股书