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张一平等：人民币汇率有没有“春季躁动”？

来源：中新经纬 2022-01-05 16:22:21

中新经纬1月5日电题：人民币汇率有没有“春季躁动”？

作者张一平招商证券(行情600999,诊股)宏观经济分析师

刘亚欣招商证券宏观经济分析师

宏观领域，由于诸多经济活动受到季节性变化的影响，经济数据呈现出明显的季节性波动规律，基于现实经济活动的资产价格变化也有可能呈现出类似的规律。人民币汇率的走势是否也呈现出某种季节性规律？

如果回顾金融危机后的人民币汇率，可以看出，金融危机后的2009-2014年，人民币汇率大体呈现升值态势。2015年“8？11”汇改后，人民币汇率制度的重大变革以及人民币汇率更加浮动的现实引发了市场一年半的“不适应”时期，中国居民和企业的海外资产配置需求增加，恰逢此阶段全球缺乏新的增长点，美联储货币政策逐步退出量化宽松政策，美元出现飙升，也给非美货币带来较强的贬值压力，新兴经济体资本外流压力上升。2017年全球国际资本流动首次走出危机后的低谷期，意味着全球国际资本流动形势已走出次贷危机阴影，走上一个温和回升的趋势。中国资本市场开放的制度性红利，也带来了比较稳定的国际配置资金。人民币汇率总体呈现双向波动。这些都意味着2017年后外汇市场基本进入了在新的汇率制度下正常运行的新阶段。

因此，在后续对于人民币汇率的分析中，我们剔除特殊时段，采用2009-2014年、2017-2021年的数据。

根据我们的梳理，直观来看，2017-2021年人民币汇率呈现出更强的季节性规律，两个时间区间均显示1-2月人民币汇率存在季节性偏强的特征。以移动平均法针对两个时间段的月均人民币汇率进行处理所得到的代表季节性的比例因子显示，2009-2014年，人民币汇率的季节性影响相对小，并且人民币汇率的季节性规律是1-2月、10-12月偏强；2017-2021年，人民币汇率的季节性影响加大，并且人民币汇率的季节性规律是1-5月偏强。

图1 移动平均法处理后得到的人民币汇率季节性比例因子

季节性分析显示，人民币汇率受到季节性因素影响，这种影响在2017年之后有所加大，1-2月是季节性因子指向偏强的最显著时段。以X12季节调整方法分别对两个时间段的数据进行处理，分别得到季节性因子，数据显示，2009-2014年，人民币汇率的季节性影响相对小，并且人民币汇率的规律是1-2月、10-12月偏强；2017-2021年，汇率制度改革后，市场力量对人民币汇率的影响较大可能导致人民币汇率的季节性影响也加大，并且人民币汇率的规律是1-4月季节性明显偏强；从程度来说，1-2月一直是季节性因子指向偏强的最显著时段。

图2 2009-2014年人民币汇率及其季节性因子

图3 2017-2021年人民币汇率及其季节性因子

人民币汇率季节性的根源或来自于中国境内外汇供求的季节性规律。从国际收支平衡表来看，中国外汇市场中，外汇的供给主要来自于（1）对外出口所收到的货款收入，（2）境外主体对中国证券市场的金融投资和实体经济的投资，（3）对外直接投资收益的汇回。外汇的主要需求包括（1）企业购买制造业中间品零部件、原材料和大宗商品的外汇资金，（2）居民境外旅行所需用于交运和消费的购汇需求，（3）外来直接投资收益的汇出，（4）国内主体对外直接投资或对境外金融市场的投资。

上述的部分事项存在比较明显的季节性规律，例如企业对于中间品和原材料等的购买需求所引起的购汇需求或更加集中于经济活动的旺季，而企业将获得的外汇收入进行结汇往往是有财务结算、发放奖金等实际用途，这些用途发生的时点更加集中于年末和年初，这使得年初年末外汇供给较强，年中和经济活动旺季外汇需求较强。而疫情暴发后有关境外旅行的外汇需求下降，可能进一步凸显出年初外汇供给的充裕，从而使得人民币汇率较为强势。

因此，人民币汇率或继续存在一定的“春季躁动”，2022年开年人民币汇率可能维持强势，有助于为国内资本市场的外资流入稳定信心。（中新经纬APP）