明明：通胀上升，美债利率还能维持低位吗？

中新经纬客户端7月16日电 题：《明明：通胀上升，美债利率还能维持低位吗？》

作者 明明（中信证券(行情600030,诊股)研究所副所长、首席FICC分析师）

美国劳工部公布数据显示，美国6月CPI同比增长5.4%，续创2008年8月以来新高，核心CPI同比增长4.5%，创1991年11月以来新高。在未经调整的基础上，美国6月PPI同比增长7.3%，大超市场预期。CPI和PPI数据共同显示美国通胀水平持续上升保持高位。

美国CPI增速主要由哪些项拉动？

从更加关键的CPI分项来看，能源项和交通运输项依然是美国CPI分项中保持最高增速的项目，住宅项增速依然维持高位。综合同比和季调环比数据分析，6月CPI增速最高的仍是能源项和交通运输项。其中，能源项同比增长24.5%，季调环比增长1.5%；交通运输项同比增长21.5%，季调环比增长3.6%，继续维持快速增长势头。从细项来看，6月二手车和卡车价格环比上涨10.5%，创有史以来最大月增幅，贡献了6月美国CPI涨幅的三分之一。

图1 美国CPI与核心CPI同比走势（%）

图2 美国CPI与核心CPI环比走势（%）

表1 美国6月CPI分项变化（%）

美国CPI保持高位并屡创新高的主要原因

供需缺口和宽松政策的持续存在，以及出行放松、油价上涨和工资上升是美国CPI保持高位并屡创新高的主要原因。疫情之后全球复苏不均衡导致周期错位，供给端受疫情冲击较为持续，而需求端则率先复苏，供不应求格局形成，同时叠加极度宽松的货币和财政刺激，价格水平不断抬升。就6月而言，首先，在美国出行管制放松下，出行需求不断增加，二手车、新车以及交通运输服务价格继续保持高速上涨；其次，在由石油输出国组织（OPEC）、俄罗斯和其他产油国组成的OPEC+谈判僵持以及旺盛的预期影响下，油价不断走高；再次，由于美国劳动力供给不足，企业不断提升工资吸引劳动力，尤其是低收入工人工资涨幅较快，推动通胀飙升。

图3 6月油价快速上行（美元/桶）短期来看，在疫情持续扰动下，供需缺口难以快速消除，同时尽管有边际收紧的倾向，但是美国货币政策和财政政策依然宽松，物价保持高位的基础不变。从近几个月的数据来看，美国出行需求增加带动的交通运输项价格上涨并非是一次性的，随着出行需求继续增加以及汽车缺“芯”等问题的持续，汽车以及交通服务项的价格或仍将保持高增；同时，OPEC+增产谈判陷入僵局，劳动力市场工资涨势仍在，由油价和工资带来的通胀也很难快速消除。

什么因素决定美债利率的短期走势？

从通胀预期角度来看，美国通胀水平的读数和美联储对待通胀的态度将直接影响通胀预期水平。首先，就通胀水平的读数而言，6月美国PPI和CPI均大超市场预期，5月PCE和核心PCE数据虽然符合市场预期，但是仍然处于高位。与此同时，与通胀水平密切相关的油价近期也处于高位。国际能源署警告，如果不增产，石油市场将“显著收紧”，意味着油价将持续走高。从历史看，油价上涨是通胀上升的标志，特别是会带动通胀预期的上涨。从油价和通胀的关系来看，油价与美国CPI细项中能源类商品的走势基本正相关；CPI分项中能源项同比与CPI总体同比走势高度吻合。因此，就通胀水平读数而言，短期内通胀预期或将持续上涨。

其次，就美联储对待通胀的态度而言，在6月PPI数据超市场预期后，美联储主席鲍威尔表示，通货膨胀明显上升，未来几个月仍将“居高不下”，如果通胀上升太多，美联储准备调整政策。但在国会证词中，鲍威尔表示，美国经济复苏还没有达到可以开始收缩资产购买规模的程度，补充称未来几个月通胀率可能会保持较高水平，然后趋于平缓。美债收益率也在鲍威尔的表态摇摆中上下震荡。我们认为，国会证词上的表述很可能在此前就已准备好，而通胀持续超预期后的表述或是美联储对于通胀的最新态度。如果美联储对通胀做出反应，那么通胀预期将有下行的可能。7月28日的议息会议以及此后鲍威尔和其他票委对于通胀的表述将是观察美联储态度的重要依据。

从实际利率的角度来看，短期内疫情进展、经济数据和就业市场的复苏将直接影响实际利率。首先，就短期内疫情情况而言，疫情或威胁美国经济复苏，导致实际利率下行。其次，美国的消费数据、PMI数据以及就业市场复苏情况也将对实际利率产生影响，如果经济数据有大幅边际走弱的迹象，那么实际利率在短期同样面临下行压力。（中新经纬APP）

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