27%、42%、62%！对大客户依赖渐重 补贴退坡下聚合科技IPO能否顺遂？

告期内，聚合科技客户集中度较高，2020年仅明阳智能(行情601615,诊股)一家公司的销售收入占当期营业收入的比例就高达61.53%

《投资时报》研究员 李沐阳

2020年9月，我国提出“力争于2030年前二氧化碳排放量达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和”的目标。同时，政策中提出超配额排放二氧化碳的企业可以通过购买CCER（国家核证自愿减排量）的方式来进行抵消。相关政策的发布对包括风电在内的清洁能源带来利好。

作为风电产业链企业，广州聚合新材料科技股份有限公司（下称聚合科技）顺应时代潮流，借助国家政策背景和行业的良好发展空间，已向深圳证券交易所递交招股说明书，申请登陆创业板。

此次IPO，聚合科技拟公开发行人民币普通股（A股）不超过1513万股，2亿元拟募集资金将用于树脂类新材料生产及技术改造项目（第二期）、10000吨树脂类新材料新建项目、研发中心建设项目以及补充流动资金。

《投资时报》研究员查阅招股书注意到，2018年至2020年（下称报告期）聚合科技营业收入呈上升趋势，但是客户集中度较高，2020年仅明阳智能一家公司的销售收入占当期营业收入的比例就高达61.53%。并且，该公司净利润明显低于同行业可比公司。此外，该公司还存在现金流量净额波动大，原材料价格攀升等问题。

值得关注的是，国家对风电行业的补贴政策已发生变化，并明确了补贴退出时间表。针对以上情况，《投资时报》研究员电邮沟通提纲至聚合科技相关部门，截至发稿尚未得到公司针对具体问题的回复。

国家补贴政策退坡 装机量或直线下降

聚合科技主营业务为风电叶片用环氧树脂、电子封装用环氧树脂、粉末涂料、有机硅树脂和其他新型复合材料等产品的研发、生产和销售，相关产品被广泛应用于风力发电叶片、新能源汽车、免维护铅酸蓄电池等领域，起到浸润纤维、灌注、绝缘、保护和装饰等作用。

具体来看，该公司风电叶片用环氧树脂、电子封装用环氧树脂属于新材料领域，为特种改性配方应用型环氧树脂产品，主要下游应用领域属于新能源领域，如风力发电叶片、新能源汽车轻量化等。因此，该公司经营业绩与下游风电行业的整体发展状况、景气程度密切相关，尤其受风电行业周期波动影响较为明显。

2019年5月国家发改委发布《关于完善风电上网电价政策的通知》，下调了国内陆上风电和海上风电指导价，并明确了国家补贴退出的时间表。此政策的出台，使得2020年成为我国陆上风电的“抢装”年，2021年成为海上风电的“抢装”年。

2018年至2020年，该公司应用于新能源风电行业的风电叶片用环氧树脂收入占公司营业收入的比例分别为28.67%、48.46%、64.98%。可以看到，2020年风电叶片用环氧树脂营业收入较2019年增长137.35%，增幅较大。而政策带来的行业热潮很可能会透支之后几年的产品需求。事实上，2015年风电行业发展中曾出现“抢装潮”，两年后行业便迎来“低谷”。

有分析认为，在本轮“抢装潮”过后一至两年内，风电行业新增装机容量可能也会出现大幅波动，聚合科技风电叶片用环氧树脂业务也许难以保障。虽然“双碳”目标下，风电行业发展是大势所趋，但是随着国家补贴逐步退坡，2021年之后国内风电新增装机量仍有大幅下降的风险。

客户集中度过高 上升趋势显著

《投资时报》研究员查阅聚合科技招股书注意到，报告期内，该公司第一大客户为明阳智能，2018年、2019年、2020年，该公司向明阳智能的销售金额分别为3886.82万元、9324.28万元、2.43亿元，占当期营业收入比例分别为26.76%、41.77%、61.53%。前五大客户中另外四家公司加起来的销售收入占当期营业收入的比例仅为5.77%。可以看出，该公司客户集中度较高且呈明显上升趋势。

对此情况，聚合科技在招股书中解释称，因公司下游客户为风电叶片制造商和风电整机制造商，该行业企业规模大且集中度较高。

但一家客户独大并不是稳健的收入结构。若该公司未来经营状况因宏观环境或市场竞争发生重大不利变化，或重大客户的经营情况和资信状况生变，聚合科技的整体营业收入及经营业绩将可能出现较大影响。

同时，招股书显示，聚合科技在2018年、2019年和2020年的净利润分别为-34.03万元、1025.90万元和5234.94万元，经营活动产生的现金流量净额分别为3497.58万元、827.84万元和4399.15万元，公司经营活动产生的现金流量净额波动较大。

与同行业可比公司相比，聚合科技净利润水平亦明显低于其他公司。

对此情况，聚合科技在招股书中称，报告期内公司处于高速成长期，存货、经营性应收项目、经营性应付项目变动较大，导致公司报告期内经营活动产生的现金流量净额波动较大。

不过，随着销售收入和生产规模的扩大，该公司将可能需要筹集更多的资金来满足流动资金需求，如果公司不能多渠道及时筹措资金，可能会导致生产经营活动资金紧张，从而面临资金短缺的风险。

聚合科技向前五名客户销售情况

数据来源：公司招股书