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中信证券研究：美国步入技术性衰退后何时迎来实质性经济衰退？

来源：金融界 2022-08-04 10:24:36

文丨明明周成华

私人库存、固定资产投资主要拖累了美国第二季度实际GDP环比增速，政府支出继续负增长以及消费支出放缓令美国第二季度经济雪上加霜，美国经济已步入技术性衰退。美联储进一步紧缩下，未来经济全面放缓的趋势较难逆转，存在三、四季度经济负增长的可能性。美国实质性衰退核心或在于劳动力市场，目前劳动力市场仍较强劲，需关注后续新增非农就业人数是否下降至20万以及10万的警戒线。

▍库存与固定资产投资为美国第二季度GDP负增长的首要因素。

私人库存投资超预期骤降，主要由于零售贸易大幅下降，未来去库存趋势较难改变，其对美国经济的负面影响或将进一步扩大。住宅固定投资下降主要由于经纪人佣金和其他所有权转让成本下滑，美联储进一步紧缩预计将导致住房投资负增长将进一步加深，但由于房地产市场仍然供给紧张，预计不会出现上一轮房地产市场深度衰退的情形。

▍个人消费支出环比仍为正增速，但增速放缓，政府支出继续拖累美国经济，净出口2020年下半年以来首次对美国经济产生提振作用。

消费支出增长主要由于服务消费增加，消费习惯从商品向服务转移趋势明显。联邦政府支出环比减少主要由于从战略石油储备中出售原油导致非国防支出的减少，进口的增加主要由服务增加推动，出口增长主要由商品和服务增加共同推动。

▍未来美国经济增速难言乐观，三、四季度均存在负增长的可能性。

在全球经济放缓的背景下，净出口的支撑性存疑；通胀较难回落的背景下，消费的韧性或将有所降低，住宅投资与政府投资支出进一步下行的确定性较高，因此年内三季度与四季度美国经济下行压力将较大，存在三季度继续负增长的可能性，四季度负增长的概率更高。

▍美国还未步入实质性经济衰退，但部分指标已出现衰退迹象。

美国经济下行的广度、深度、速度与持久度预计还未达到衰退程度。个人消费支出指标反映出当前经济衰退风险很高，工业总体产出指数同样反映当前存在一定经济衰退风险，但风险偏低。此外，实际收入同比增速处于危险区间，从消费以及零售销售角度而言，美国需求也已明显放缓。

▍劳动力市场较强劲为经济未步入衰退观点的核心论据，但长期而言劳动力市场韧性存疑。

此轮紧缩中，美国经济环境与以往存在较大不同的是，劳动力市场较为紧张，劳动力缺口仍较大，从新增非农就业人数指标来看，当前距离衰退仍有一定距离。但就业市场指标何时恶化是判断经济衰退的关键，在经济整体较快放缓的背景下，年内经济衰退风险预计将进一步增大，长期而言劳动力市场变动难言乐观。

▍结论：

目前美国经济已经出现技术性衰退，高通胀环境下，企业投资超出预期快速趋弱，消费韧性较难维持，住宅投资在美联储持续加息背景下快速落入负增长区间，未来存在美国经济增速进一步下滑的可能性。从实际收入、消费等角度，美国经济已明显下行，且下行颇具衰退的色彩，但由于就业市场仍较强劲，工业产出还未明显恶化，因此，目前难言已发生实质性衰退。对于未来美国经济何时切实发生经济衰退，还需关注就业指标，新增非农就业人数回落至20-10万人是一个较好的警示指标。