原油市场的定价逻辑，或许正在悄然转变

原油市场，每隔几年就会上演一出行情波动的大戏。

2020年4月20日晚，美油期货以负40.32美元/桶成交，历史上第一次跌破“0”元关口。

新冠疫情这只“黑天鹅”的到来，让卖方玩家主导的价格机制失效，OPEC+启动的石油减产计划，无法弥补买方市场断崖式的下跌，原油价格急转直下。

时间慢慢流逝，来到2022年，当俄乌战争的冲突伴随着全球加息大幕缓缓拉开，偏爱走极端的原油价格，走出了一波令人欣喜的“牛市”。

2022年3月11日，布伦特原油期货价格冲高至139.13美元/桶，直逼2008年146.08美元/桶的高位。2021年以来，重仓原油的基金经理更是扬眉吐气了一把。

不过，比起纪录是用来打破的这句话，对于原油而言，纪录是用来守护这句话，似乎更适合它。

进入二季度，原油的真香定律似乎没能守住。在外部环境并不明朗的情况下，油价的趋势线不断下探。不少人开始思考，国际原油市场的上涨逻辑是否已经发生变化。

数据来源：wind；财经早餐制图

就近期原油市场的变化，本文试着来探讨2个问题：

1、石油的下行趋势是否已经确立？

2、石油的发展，会遭遇来自新能源的威胁吗？

原油市场，当下到底谁说了算？

石油，被誉为“工业的血液”。世界进入工业时代之后，科技能够有现在的成就，很大一部分功劳要归功于石油。

不过，如此重要的资源却面临一个致命性的问题，那就是石油的分布在全球并不均衡。因此，它并不像路边的野花一样，想采就能采。

在人类意识中，大多数人倾向于认为，石油是一种不可再生资源。纵观二十世纪，欧美等发达国家的经济和科技发展程度越高，对石油反而越依赖，掌握石油定价权的愿望也就越强烈。

经过长时间的争夺，2019年之后，原油卖方市场产生了“三大巨头”——美国牵头的美墨加团队、沙特牵头的OPEC、俄罗斯。

根据统计数据，三家巨头的总产量占全球原油生产的比重分别为24.5%、34.4%及11.5%，总和达70.4%。原油出口占比分别为11.8%、31.5%、7.2%，总和达50.5%。

很多时候，为了各自的利益，国际原油的价格时不时会随着某一方的动作而波动。然而，这两年以来，需求主导石油价格的逻辑变得越发重要！

有意思的是，比如2020年，市场上颇具石油话语权的大哥——俄罗斯错判了形势。

彼时，石油输出国组织OPEC+担心疫情会使得全球能源需求下降，进而导致油价下跌，因此想要推出减产计划。不过，俄罗斯却认为石油价格的下跌自己能承受，没有必要减产。

俄罗斯拒绝后，欧佩克的头号成员国沙特也一改限产的决定，4月石油供应量大幅度增产，并决定降低原油价格以实现薄利多销。

后果是，直接导致国际油价一度跌破30美元/桶，连带着全球股市也出现地震，美股直接出现罕见的熔断。事后来看，欧佩克成员国显然大大低估了疫情对于买方市场的影响。

随着时间的推移，2022年上半年，俄乌局势升温、欧美宣布制裁、欧佩克坚持“有限”扩产、美国原油库存下降、国际能源署计划释放的6000万桶原油储备规模不及全球一天消费量等因素，放大了市场对供应短缺的紧张情绪，国际原油经历了一波上涨。

然而，当偶然事件的影响逐渐褪去，二季度以来，原油价格开始由涨转跌。持续一年多的“原油牛市”是否会按下暂停键？

现在回顾起来，半夏投资创始人李蓓在今年年初，对于大宗商品的展望颇具前瞻性。

李蓓认为，原油是目前大宗商品里唯一一个需求还没有回到疫情前的品种。价格超过疫情前，很大程度因为供应也没有回到疫情前，但是欧佩克产量会稳步回升，以及美国、俄罗斯产量的回升，石油的供应也将稳步回升。

因此，如果石油的供应量上升，但需求端却依旧低迷的情况下，2022年的大宗商品全年压力不小。从节奏上，因为需求年初集中发力，可能是前高后低格局。

站在当下的时点，对比供给端而言，市场对于石油需求下降的力度更加担忧。西南证券(行情600369,诊股)预测，短期内，油价维持震荡，中期或逐步趋于回落。

一方面，随着全球流动性加快收紧，经济下行的压力不断加大，从而导致市场对原油的需求量逐步降低。另一方面，各国加快能源转型的步伐，对于传统化石能源的需求长期趋于下降，因此，产油国也考虑要减少对产能扩张的投资。

根据7月原油市场月报，IEA适度下调了2022和2023年的石油需求，平均每日分别减少24万桶、28万桶至9920万桶和10130万桶。

换个角度来看，中国是仅次于美国的原油消费大国，在国际油价受需求驱动时，中国经济增速与油价基本呈同向变动。

也就是说，当油价上涨的逻辑是由需求增加驱动时，中国的GDP增速也会相应增加。这个数据的准确性我们后续可以追踪中国的GDP表现来验证。

未来，石油的地位会遭遇哪些挑战？

如果说，石油造就了人类二十世纪的经济文明。那么，新能源的建设，承担起了二十一世纪经济的新动能。

然而，这并不意味着，石油的地位将被完全取代。毕竟，人类对于石油的应用已经渗透到生活的各个方面。比如：交通工具、医药、衣服、清洁用品等等。

因此，在绿色能源革命的大方针下，在某些特定的领域，石油的应用也许只是会被部分取代。

据统计，由于气候目标的限制，在没有碳捕捉技术的支持下，82%的煤炭/49%的天然气/33%的石油不得被开采。

进一步来讲，新能源取代旧能源的过程，并不会一蹴而就；如果做不到平稳过渡，可能会出现两败俱伤的局面。

首先，新能源的探索增加了传统能源的开采“焦虑”。

一般而言，一个油气项目的周期长达30年之久，而前10年的开发阶段投入很大，导致自由现金流均为负值。因此，在能源转型背景下，油气企业及相关的资本对于新项目的发掘意愿或许将大幅下降。

其次，传统能源的过度短缺会制约新能源的发展。

根据民生证券的研究，中短期来看，适度的传统资源短缺有助于新型能源系统的快速发展，但过度短缺将会导致两个问题：高通胀以及融资成本上升。

面对高通胀，新能源系统“远水救不了近火”，这迫使欧洲的“环境先锋”德国甚至开始重新考虑是否要过快地推进能源转型：这本身就是矛盾的，因为欧洲推进新能源背后就是为了尽快摆脱在传统能源方面对于俄罗斯等国的依赖，同时实现环保上的诉求，而这些美好的愿景都在高能源价格之下变得过于遥远。

从全生命周期的资本投入角度来看也是如此：由于新能源的前期投入更多，而能源产出其实并不稳定，因此其回收期相较于传统能源而言会更长，全社会潜在能源投入效率其实反而在下降，这会带来持续的能源侧的供给压力。

结语

从古至今，国际原油的价格一直处于“身不由己”的境况之中。

很久之前，国际油价一度由被称为“石油七姐妹”的跨国企业控制；后来，石油输出国组织（欧佩克）成立，以打破这些寡头的垄断；再往后，进口国要求发声，共同谈判和确定石油价格。

如今，影响石油价格的或许不仅仅只是市场参与主体本身，新能源革命的到来，又给石油的定价体系造成了一次冲击。

然而，石油的故事，远不止于此。