兴业期货：郑棉涨势未止，波动加剧下推荐看涨期权

摘要：

8月棉花价格创年内新高，尽管近期迎来回调，但我们认为涨势仍将延续，理由如下：1）各棉区棉花生长期天气不佳影响单产，国内抛储和滑准税配额利空消退。2）下游纺织行业景气延续，棉花供需将维持偏紧格局。3）传统消费旺季来临，国产品牌消费热潮有望成为长期趋势。4）新疆纺织产能扩张或刺激新年度籽棉价格上升，并推升棉花成本价格。5）期权P/C和波动率显示市场倾向于看涨。

目前棉花价格已经处于较高水平，但基本面仍存在较强驱动，CF201预计能突破19000，为规避回落风险和降低震荡行情中的持仓成本，建议利用棉花期权捕捉上涨行情。

期权策略：买入CF201C18600，或买入CF201C18000卖出CF201C18800构建看涨牛市价差。

风险因素：（1）东南亚疫情反复使国内转移产业开工下降；（2）汇率波动影响纺服外贸景气。

1、全球主产区受不利天气和病虫害影响，供给缩减

国内：前期低温影响缓解，但9月天气仍存变数。国内2021年4至6月棉花生长期间，气候条件相比往年较差的时间超过一半，低温冻害和其他一些极端灾害天气造成棉花生长迟缓，整体进度落后去年。从中国棉花信息网对新疆部分地区棉花产量和3-9月气象指标之间的灰色关联度分析结果来看，8-9月虽然占棉花总生长时间不到30%，但期间的气候情况对产量影响更大，下图中8-9月的气象指标占总数的40%以上。尽管新疆地区7月以来的高温在一定程度上缓解了前期低温冻害的影响，但在今年北方普遍入秋较早的情况下，9月作为重要的天气影响窗口期，可能会对2021/22年度棉花最终产量产生不利影响。

美国：干旱和飓风加剧减产，生长发育指标落后往年。2021年4月至今，美国西部和西南棉区持续数月的高温干旱造成土壤含水量不足，直接影响棉花播种生长。2021年8月29日美国飓风艾达登陆，飓风行进路线与中南棉区植棉区域高度吻合，强风及暴雨天气将对棉花产量和质量形成重大影响，而受灾区棉花往年产量占全美总产比例在28%。受接连的极端天气侵扰，预计2021/22年度美国棉花单产和收获面积将明显下降，进而造成产量减少。

根据美国农业部公布的全球种植面积和单产预测数据，美国种植面积相比往年减幅有所收窄、单产下降，总产量相比疫情前年份仍然为缩减。从生长指标看，截止2021年至8月29日全美结铃率86%，大幅落后于去年同期及近五年平均。西南棉区平均结铃率仅82%，落后于其他棉区，其中得州结铃率81%。当周全美21%新花开始吐絮，落后去年同期7%，落后近五年同期5%。

2、下游纺织行业景气延续

多月来棉纺织行业PMI值均处荣枯线以上，纺企订货景气回升。7月我国棉纺织行业采购经理人指数（PMI）为54.23%，自去年9月以来始终处于荣枯线以上。其中新订单、生产量指数也有所反弹。目前东南亚疫情严重使其纺织产能受影响，尽管当前贸易商棉纱囤货较充足，订货谨慎，但纱厂库存并未恶化，市场对国内九月订单增多仍有预期。传统消费旺季下，纱厂对后市信心十足，产能稳定且不会轻易缩减产能。

纺织传统旺季即将来临，国产品牌热潮成为长期趋势。7月市场再度火爆，棉纱批量下单增多，纱厂棉纱库存有进一步下降的趋势，市场普遍对后市仍有较大的期待。

河南灾情事件后，国产服装品牌再次引发了消费者对国牌的购买热情，从过去半年百度指数关于服装龙头企业（nike、adidas、李宁、安踏）的统计来看，在3月24日H&；；；；；；；；M抵制新疆棉花引发国内广泛关注之前，nike饱受消费者青睐，此后国产品牌快速超车，而河南水灾捐款事件又将国产品牌消费热潮推向最高点，我们有理由相信这将成为一个长期趋势，并提升国内纺织行业景气。

棉纺织企业利润仍处高位，棉价支撑明显。目前纱厂利润处于高位，普梳32支纱线理论利润约为2000元/吨，精梳40支纱线理论利润回落至700元/吨。受益于市场需求恢复，纺织企业订单良好，纺纱利润维持较好状态，充足利润空间支持棉价上行。

新疆纺织产能扩张或刺激新年度籽棉价格上升。由于新疆地区近年来纺织行业产能持续扩张，行业竞争开始逐步激烈，新年度籽棉抢收或难以避免。新进的主体产能较大、资金实力雄厚，给籽棉收购价格走高提供了根本的支撑，新年度籽棉价格预计达到7-8元/公斤，对应棉花成本约为18000元/吨。

3、政策层面利空落地，降低棉价上行风险

中储棉总公司计划于7月5日至9月30日投放抛储60万吨2011-2013年生产收储的库存陈棉。此外，2021年度发放一定数量的棉花关税配额外优惠关税税率进口配额为70万吨，低于市场此前预期的200万吨，且相对往年发放的配额也比较稳定。目前来看，储备棉抛储和下发进口棉配额均表现为利空出尽，棉花价格下行风险降低。

4、期权市场看涨气氛升温

期权情绪由看空转为看多。经过8月下旬期货的调整，成交量和持仓量P/C开始从高点回落，显示市场看空情绪有所缓和，看多情绪逐步积累，与今年1月和6月盘整后再度上涨的行情极为相似，预计最迟一个月后期货出现上涨迹象。

波动率微笑右偏说明后市看涨。截至9月第二周，CF201的5日历史波动率和平值期权的隐含波动率均在19%左右，属于中等水平（51%分位）。而无论近月还是远月的波动率微笑都呈现右偏状态，说明相同价值状态下看涨期权隐含波动率更高，市场倾向于看涨。

看涨最佳行权价选择。目前虚值看涨期权的实际价格都比理论价格高出70到100不等，所以对于价格低于300的深度虚值看涨期权来说，价格严重高估，不是看涨的首选行权价。而期货目标价格19000相当于当前价格再上涨6%左右，结合期权的溢价率和一个月时间价值损失，买入18000、18200、18400和18600这四档的看涨期权在一个月内盈利的可能性较高。

5、策略建议

全球棉花供需紧平衡，CF201目标价位19000元/吨。总体从供需面来看，1）全球主产棉国气候不佳，供给存在进一步减少可能性；2）中下游纺织服装行业需求复苏态势未减、高景气度维持；3）季节性消费旺季、国潮品牌替代趋势升温，亦将增加棉价上行空间；4）新疆纺织产能扩张或刺激新年度籽棉价格上升，进而推升皮棉成本。在预期新年度棉花现货成本18000元/吨的基础上，我们预设10%的加工利润比例，棉花期价可能达到19000元/吨以上，为规避回落风险和降低震荡行情中的持仓成本，建议利用期权捕捉上涨行情。

期权策略：买入CF201C18600，或买入CF201C18000卖出CF201C18800构建看涨牛市价差。

风险因素：（1）东南亚疫情反复使国内转移产业开工下降；（2）汇率波动影响纺服外贸景气。