半年报利润承压，三棵树如何面对房地产下半场？

2021年以来，涂料行业原材料明显上涨，三棵树(行情603737,诊股)利润受到极大挤压。

三棵树是房地产后市场企业，为各大地产企业提供建筑涂料等产品。凭借着房企的繁荣及建材市场的发展，其股价在短短三年内，增长10倍左右，市值也从百亿元飙升至近600亿元。不过自2021年以来，其业绩表现欠佳，房地产行业遭受监管调控，股价也跌跌不休。

三棵树披露2021年半年报显示，报告期内，其实现营收大幅增长，而扣非净利润却下降逾80%，“增收不增利”迹象显著。同时，其毛利率较2020年末下降13.43个百分点，表现出主业发展遇挫，利润明显降低。

对于业绩下降，三棵树在半年报中解释称原材料上涨而产品提价滞后所致，不过原材料上涨早已发生，其在长达半年的时间内未能提价。另外，在房地产行业下半场，涂料建材行业也受到挤压，营收规模持续下降。

业绩陷入“增收不增利”，原材料上涨挤压利润

三棵树成立于2002年，自成立以来已逐步发展成为国内涂料行业的龙头企业。其主营业务为建筑涂料（墙面涂料）、木器涂料及保温一体化板、防水材料、地坪材料、基辅材的研发、生产和销售。据长城证券(行情002939,诊股)研报显示，2019年其国内市场占有率6.43%，位居第二位。

近几年来，三棵树营收规模持续扩大，但真正赚到手的钱并不很多，净利润增长有所缩减，2021年甚至出现“增收不增利”的迹象。

2019年至2021中期，三棵树实现营收为59.72亿元、82.00亿元和46.83亿元，同比增长66.64%、37.31%和80.51%；实现净利润为4.061亿元、5.018亿元和1.130亿元，同比增长82.55%、23.55%和3.92%。其中，2021年中期扣非净利润为1247万元，同比下降81.73%。

2021年中期，三棵树之所以实现净利润同比增长3.92%，主要是因为非经营性损益，报告期内其获得政府补助9039万元。如果仅考虑主业，其实现的利润并不多，毛利率显著下降。同期，其整体毛利率为25.65%，较去年同期的39.08%下降13.43个百分点。

对于上半年主业利润大幅下降，三棵树在半年报中解释为原材料价格上涨而产品提价滞后所致。其产品主要原材料包括乳液、钛白粉、颜填料、助剂、树脂等，2021年以来多种原材料价格上涨明显，而主要原材料在成本中占比达到80%以上。

根据三棵树所披露的数据，主要原材料价格上涨表现在第一季度，但其在一季度末才宣布产品提价，决策滞后于市场变化，导致主营成本较高，毛利率明显下降。

3月3日，三棵树宣布从2021年3月22日起上调旗下产品价格，其中乳胶漆上涨3%~10%；基辅材上涨5%~15%；艺术漆上涨3%-8%；水性木器漆上涨3%-10%；美丽乡村上涨3%-10%；胶粘剂上涨10%-18%；防水上涨5%-10%。

事实上，一季度是涂料行业的传统淡季，原材料价格上涨对业绩造成的挤压，相对其他季度较小些，而三棵树在一季度末就提高产品价格，但相关措施并没有明显提高业绩。

2021年第一季度，三棵树实现营收为14.83亿元，实现净利润为806.7万元，以此计算，其第二季度实现营收为32亿元，实现净利润为1.049亿元。2020年第二季度，其实现营收为21.60亿元，实现净利润为2.352亿元（第一季度亏损1.264亿元）。由此可见，今年第二季度，其营收较去年同期明显增长，但净利润反而下降。

应收账款高企“埋雷”，房地产进入下半场

6月29日，三棵树一则公告引发市场对其应收账款高企的担忧。其在公告中表示，今年一季度，因个别大型地产商资金周转困难，公司应收票据出现逾期情形，其中，中国恒大逾期票据金额5137.06万元，占总应收票据逾期金额的95.77%。

与此同时，三棵树应收账款始终高位，存在很大的预期风险。2021年中期，其应收账款达到32.82亿元，占总资产比例28.80%。同期，其计提应收账款跌价准备余额为2.37亿元。

近几年来，三棵树营业收入同比增速显著，但应收账款增速同样明显，如果再算上应收票据，增速已超过营收增速。2019年至2021年，其应收票据及应收账款为19.25亿元、34.66亿元和38.46亿元，同比增长32.23%、42.26%和82.11%。同期，其应收账款周转天数为87.66天、118.3天和140.5天。

对于应收账款高企的问题，三棵树在半年报中表示，其工程墙面涂料销售收入金额持续增长，而产品的客户主要为大型房地产开发商，单一客户采购规模较大。其按照房地产开发行业采购特点制定了工程墙面涂料客户信用政策，给予该类客户较高的信用额度和较长的信用账期。

由此可见，三棵树主要客户为大型房企，房地产行业景气度对其影响较大。据长城证券研报显示，在国内房地产开发企业500强首选供应商服务品牌（涂料类）中，2019年至2021年，三棵树品牌首选率为19%、17%和18%，稳定位居第二名。

房地产行业的发展对三棵树影响重大。不过自2020年以来，房地产行业受到监管与调控加强，行业进入下半场，整体规模增长放缓，房企利润普遍下行。三棵树作为房地产后市场企业，主要客户为大型房地产开发商，不可避免受到冲击。

房企在“三道红线”压力下，需要更多资金拿地扩张，对于话语权较低的涂料企业往往采取分期付款的方式，这就导致了涂料企业应收账款普遍较高。应收账款的回账期变长，也导致坏账概率大大提升。

就拿国内上市的涂料企业来说，截止2021年一季度末，东方雨虹(行情002271,诊股)应收票据及应收账款达到89.60亿元，亚士创能(行情603378,诊股)应收票据及应收账款达到21.29亿元。2020年末，东方雨虹计提应收账款坏账准备2.28亿元，亚士创能计提应收账款坏账准备1.60亿元。

随着原材料价格上涨，2020年以来国内涂料行业已有超过百家企业破产，三棵树作为涂料行业的龙头企业，同样面临着利润下降的困境。再加上三棵树主要客户为房企，在房地产行业遭受调控的背景下，其应收账款高企，埋下很大的风险。