放弃资产整体注入 吉利、沃尔沃合并预期可形成年8至10亿美元协同效应

财联社（北京，记者 刘阳）讯，在经过一年的漫长等待后，吉利与沃尔沃的合并终以大幅“缩水”而告终。

2月24日晚，吉利汽车（00175.HK）与沃尔沃汽车联合宣布，在保持各自现有独立公司架构、实现战略目标的同时，为建立更紧密的战略协同关系，达到最佳合并效果，双方将进一步整合业务。

“这一方案是吉利、沃尔沃与资本市场共同商议后的方案。从结果来看，虽然（沃尔沃资产）未曾注入（吉利汽车）与市场预期不一致，但从协同效果来看，与吸收沃尔沃一样。同时还规避了股权稀释、沃尔沃估值、品牌定位冲突等问题。”汽车行业分析师马良旭对财联社记者表示。

在2月25日举行的吉利汽车投资者大会上，吉利汽车行政总裁桂生悦对吉利、沃尔沃合并方案改变做出的说明，证实了马良旭的判断。与此同时，来自吉利、沃尔沃联合工作小组的财务顾问的测算表明，两家公司在协同效应上，每年能够带来8-10亿美元的效益。

动力总成合并年底落地，预期整体年协同效应8-10亿美元

按照吉利、沃尔沃“简化版”合并方案，双方将重点聚焦汽车新四化前瞻技术，在动力总成、三电技术、高度自动驾驶等业务领域进行合并及协作。其中包括：合并动力总成业务、共同开发下一代纯电动专属模块化架构和高度自动驾驶解决方案、扩大联合采购范围和规模，以及在海外销售渠道和售后网络等领域实现战略协同。

“二家公司（吉利、沃尔沃）都要确保营收的不断增长，必须继续保有动力，不能丧失快速增长的动能。”沃尔沃汽车集团总裁、CEO汉肯·塞缪尔森在2月25日的吉利汽车投资者大会上表示，调整后的合并计划可以让沃尔沃和吉利实现这一目标。同时，此举也可以让两家公司的利益相关方和投资者分别评估两家公司的战略和财务风险以及回报。“我们坚信这次合作是最好的合并方案，对于公司、员工、客户和投资者来说都是如此——我们享受到了股权合并的好处，而不用承受负担。”

动力总成的合并对吉利和沃尔沃而言，是一个立竿见影的动作。根据吉利汽车集团CEO、总裁安聪慧透露的信息，吉利、沃尔沃动力总成业务的合并目前已经启动，沃尔沃将会将现有的动力总成资产和吉利汽车进行合资进入到吉利汽车，预计将于今年年底前完成。

“未来这家动力总成公司会为吉利汽车、沃尔沃汽车以及吉利控股集团旗下的一些汽车品牌以及不排除对全球其他的汽车品牌供货。”安聪慧透露道。

综合2月25日的吉利汽车投资者大会及此前信息，安聪慧透露的“全球其他汽车品牌”目前至少包括吉利控股参股的戴姆勒集团。

去年11月，吉利控股与戴姆勒达成协议，拟共同开发用于混动技术的下一代汽油发动机，并由吉利方面于2024年起在中国生产，以打造规模效应、提高在全球市场的竞争力。

“未来合并的动力总成公司包括吉利、沃尔沃、戴姆勒等。吉利、沃尔沃是资本（合作），戴姆勒是业务合作，会投产全球最先进小排量发动机和最先进混动系统。”桂生悦确认了这一消息。

事实上，无论是何种方式的合并，吉利在并购沃尔沃十年后所希冀的合并均为在新的全球化产业变革中达成协同效应。来自吉利、沃尔沃联合工作小组的财务顾问的测算表明，两家公司在协同效应上，每年能够带来8-10亿美元的效益。

估值分歧致合并方式生变，新方案有利于吉利回A

吉利与沃尔沃间的吸收合并，肇始于一年前吉利汽车的一纸公告。2020年2月10日，吉利汽车公告称，正在筹划与沃尔沃汽车进行业务重组。根据当时的计划，重组后沃尔沃汽车的资产将纳入吉利汽车香港上市公司，并考虑未来在瑞典上市。

然而，按照2月24日宣布的方案，吉利、沃尔沃的合并仅停留在了部分业务层面，并未涉及沃尔沃资产的整体注入。

“如果按照大家以往所想的两家公司股权上进行合并至一家上市公司，那么势必会产生以下几方面的问题。”桂生悦详尽透露了吉利、沃尔沃管理层和吉利汽车股东对原合并方案的担忧：对沃尔沃如何估值？基于这样的估值，上市公司将付出什么代价？上市公司会不会有更大的压力？现有股东的股份稀释方案能不能得到非常合理的安排？

按照正常的投资逻辑，吉利汽车股东显然希望沃尔沃在被收购中估值越低越好，但是这一估值预期之低，大大超出了吉利、沃尔沃管理层的预期。

“沃尔沃在2019、2020年的盈利是历史最好的，已经成为西方国家成长最快的公司，所以应该有合理的估值。”尽管桂生悦并未透露吉利、沃尔沃管理层对沃尔沃估值的预期，但数据显示，沃尔沃汽车2019、2020财年营业利润分别为143亿瑞典克朗（约合17.4亿美元）和85亿瑞典克朗（约合10.35亿美元）。此外，沃尔沃旗下纯电汽车品牌极星2020年的融资估值已达100亿美元。

相反，对沃尔沃来说，则希望以较高的估值被注入吉利汽车。“沃尔沃是瑞典国宝级公司，想要一个很低的估值，不是李书福董事长是否同意，也要考虑到瑞典、工会的意见。估值太低对品牌是很大的伤害。”桂生悦表示。

对沃尔沃估值的巨大落差，成为横亘在吉利汽车股东和吉利、沃尔沃管理层之间的巨大鸿沟。在此之下，即便对各方对沃尔沃估值达成共识，后续一系列诸如如何收购（现金，或现金加股份）、如何保证吉利汽车小股东在吸收合并沃尔沃后的权益等一系列技术问题也随之而来。

“无论是哪种估值，按照上市公司规定，都需要小股东投票。在进行这个工作中，我本人感觉无论拿出什么方案，在小股东会议上能否得到通过，都没有底，方案有可能泡汤。”桂生悦直言。

在经过一番综合权衡后，“缩水”后的不涉及双方资本层面、仅涉及业务层面的合并方案被最终确认。

“今天（2月24日）公布的合并方案，是吉利控股、吉利汽车与沃尔沃汽车共同反复思考，充分征求了各方面意见而确定的，所以该方案是一个最佳方案。”桂生悦表示，“我不认为这次公布的合并会对吉利汽车回归A股带来影响，相反对上市公司来讲，该最佳合并方案在各个层面消除了一切不确定因素。这一点是非常重要的。”