半壁江山为房贷，最新“限贷令”暴露招商银行零售金融脆弱性？

一纸来自房地产行业信贷集中度的监管要求，把招商银行(行情600036,诊股)(港股03968)零售金融的脆弱性恰好暴露了出来。

12月31日，央行与银保监会联合下发《关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知》（下称通知），通知对商业银行按照规模、类型等因素，分三档设定了房地产贷款集中度管理要求。其中，大型银行房地产贷款占比不超过40%，个人住房贷款不超过32.5%；中型银行房地产贷款占比不超过27.5%，个人住房贷款不超过20%等。通知还规定，对于相关集中度要求超标的商业银行给予2年或者4年的整改过渡期。

通知实质上形成了对房地产行业限贷的作用，并通过影响未来信贷资金布局进而影响银行盈利前景，这导致了个别超标商业银行股价的剧烈调整。从市场表现看，银行板块指数元旦后首两个交易日累计下跌2.99%，其中，受到政策冲击较大的招商银行、成都银行(行情601838,诊股)、兴业银行(行情601166,诊股)等跌幅居前，跌幅分别为4.03%、11.72%、9.63%。

外界最意想不到的是招商银行，这家银行向来被称为中国的零售银行之王。事件的发生，也让外部投资者重新审视招商银行的零售战略，其护城河到底有多宽厚。

招商银行通过其一卡通业务成功切入零售金融，在国内高端用户群体积累了颇高的声誉。随后，再借助APP端的改造，招商银行成功打造了围绕吃喝玩乐、出行、便民缴费、理财等在内的零售金融宽广护城河。这也让招商银行享受了特殊的市场溢价，即使商业银行过去几年面临持续的盈利压力。

从估值来看，招商银行目前市净率（PB）高达1.72倍，远超行业0.71倍的市净率。国内A股上市商业银行37家，只有宁波银行(行情002142,诊股)一家的市净率能够与招商银行相PK（宁波银行2.12倍），宁波银行的成功依靠绝佳的资产质量。

更高的估值，源于出色的盈利能力。从数据来看，招商银行的平均加权ROE（净资产收益率）位居行业前列。从2017年至2019年，招商银行平均的ROE16.65%，位居行业第五；2020年前三季度为12.75%，位居行业第一。

如今，招商银行的业务优势有可能被削弱，原因正是在于前述提及的央行重磅通知。据招商银行2020年中报数据，招商银行房地产贷款占比33.24%，个人房贷占比24.74%，超过相关上限5.74和4.74个百分点。

受此影响，未来4年，招商银行在房贷方面的扩张将被限制，甚至在未来两年几乎不存在扩张额度。《红周刊（博客，微博）》模拟数据显示，2022年，招商银行信贷总规模约为6.36万亿（按照2017年至今招行平均12.3%的信贷增速测算规模），在20%上限比例下，个人住房贷款余额应该控制在1.27万亿元，这一数据非常接近当前招商银行1.2万亿元的存量。换句话说，招商银行当前的个人住房贷款余额实际透支了未来两年的空间。显然，这会对招商银行的新增利润构成拖累。房地产公司的贷款情况与个人住房贷款接近。

进一步的拆解后发现，招商银行在零售业务上对于个人住房贷款过于倚重了。数据显示，招商银行零售贷款的一半投向了个人住房贷款。以2020年上半年数据为例，个人住房贷款1.2万亿，零售贷款余额2.48万亿，半壁江山是住房按揭贷款。所谓的招商银行的零售业务优势，实际是个人住房按揭信贷优势。

与同行相比，招商银行这一数据处于行业高位。同样以零售金融见长的平安银行(行情000001,诊股)，其房屋按揭及持证抵押贷款占零售贷款的比重为32%，宁波银行仅为3%。

监管层的重磅政策意在约束房地产的非理性发展，并引导商业银行将资金更多投向实体经济。但是短期来看却会打击商业银行的经营和盈利。

招商银行过去之所以大力发展房贷，根本原因在于该业务属于银行最优质的贷款之一，且个人房贷按照50%折算风险资产，其对银行资本的消耗为一般信贷的一半。从不良率看，也是行业内最低。2020年上半年，招商银行个人住房贷款不良率仅为0.25%，远低于公司类贷款1.7%的不良率水平。从规模看，2020年上半年，招商银行个人住房贷款余额1.2万亿元，相比2017年末8334亿元增长了44%；同期公司贷款业务从1.57万亿增长至1.9万亿，仅增长24%。

不过，机构普遍认为，限贷并不会对招商银行长远盈利能力构成威胁。短期负面利空之后，招商银行股价已经回暖。