原报告 | 融创中国再融资展望

观点指数 融创中国在上半年实现了营收与利润的双增长，但“三道红线”、“40%拿地销售比”下，能否在下半年调整合理的拿地策略、改善盈利能力重，都将影响今后的融资规模与走向。

下半年，融资通道势必会收窄，拿地策略、债务负担、经营表现均待进一步完善。

销售绩效提升，拿地销售比改善

对于整个房地产行业而言，2021上半年并不能称之为一个很好的发展时期，但融创仍然给投资者交出了一份不错的答卷。

2021年1-6月，融创中国销售端实现合同销售额3207.6亿元，同比增长了64.3%。对于同等规模的龙头房企而言，这个增长速度并不低。

房企的销售规模除了受制于公司体量外，更大程度上取决于销售布局。从融创的区域结构上看，长三角的贡献份额最高，其次为西部核心城市、环渤海。中报显示，融创各核心城市继续的销售贡献维持稳定，上半年重庆、温州、北京、上海等9个城市的销售金额超过100亿元，其中武汉、杭州2个城市超过200亿元。

当前突破3000亿销售额的除了碧桂园、万科以外，融创中国也以3208亿的成绩跻身前列。按照2021年全年6400亿元的销售目标，上半年融创中国已完成50.1%，碧桂园完成48.29%、万科完成44.9%，融创上半年完成水平有明显优势。下半年可售货值达6675亿元，其中长三角占比29%，西部核心城市占比25%，环渤海地区占比20%。

回归到土地投资端，上半年行业对拿地总量进行严格控制的背景下，融创中国的土储扩充较为积极。与拥有相似销售规模的其他企业相比，融创中国明显选择了上半年加快节奏，下半年消化的战略。

这意味着，后半程拿地亟需从“拼资金”到“拼策略”、“拼品质”的转变。具体来看，上半年融创在北京、杭州、无锡等9城首批集中供地中积极扩充土储，新增权益土储共1708万平方米，权益拿地销售比约为37.9%。

数据来源：公司公告，观点指数测算

注:拿地销售比系观点指数测算，或与真实数据存在差异

下半年，基于对市场销售承压的判断以及发展模式的调整，融创中国势必要控制拿地速度。融创中报透露，预计下半年权益拿地销售比将控制在20%以内，全年权益拿地销售比控制在30%以内。

从三季度的成绩来看，地售比得到较大改善。其同样也设计了规划蓝图：提高全资项目占比，优化现有合作模式，优选资金实力强劲的合作方，以成立长期平台的模式进行合作。

无疑，在“房住不炒”、“三稳”政策调控下 ，房地产行业趋于稳定、健康，进入管理红利时代，房企的精细化管理能力也成为核心竞争力之一。

营收与盈利双增长，“三道红线”有改善

整体经营层面，融创中国2021年上半年实现了营业收入与盈利规模的双增长，但同样处于毛利率下行趋势中。

具体而言，上半年，融创中国实现营业收入958.2亿元，同比增长23.9%，毛利润199.8亿元，同比增长12.5%，净利润、核心净利润分别为133亿元、131.5亿元，同比增长13.6%、0.8%；毛利率为20.8%，净利率为13.9%。

与规模相似的房企无异，融创上半年毛利率也出现下滑。

数据来源：公司公告，观点指数整理

无论是企业寻求债券市场或是股权市场的融资，投资者最看重的是贴现现金流，即公司的未来价值。

相较于同等销售规模的房企，融创中国自2019年H1后经营现金流明显持续下滑，不过均保持正值水平。

数据来源：公司公告，观点指数整理

观点指数预计，后一季度融创中国将会面临销售与融资的双重压力，销售市场的激烈竞争也会加剧融资渠道的收缩。

2021年上半年，融创中国有息负债的增长势头得到抑制，债务结构进一步优化，但仍处于踩线状态。截至2021年上半年，融创中国有息负债规模与2020年底基本持平，为3035.3亿元，其中一年内到期的债务910亿元，较2020年底下降0.7%，短期债务占比下降0.2个百分点至30%以下。

融创中国“三道红线”各指标均有改善，但距离绿档仍有一定差距。中报显示，净负债率、剔除预收款后的资产负债率、现金短债比分别为86.6%、76.0%及1.1倍。

数据来源：公司公告，Wind，观点指数整理

境内房企所面临的再融资困难主要来自于历史性的高杠杆问题，当前资产规模超过万亿级别的房企，资产负债率均高于75%，融创中国中报数据显示该指标为82.72%。

同时，从以往3年的数据来看，融创利息支出分别为146亿元、260亿元和152亿元，2021年上半年利息支出便达到130.56亿元，超过了股东权益净利润119.9亿元。

总体来讲，在没有完全改善债务的情况下，融创融资规模会保持畅通但呈缩窄态势。

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