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中泰证券：聚焦A股估值洼地——优质央企

来源：金融界 2022-10-12 09:23:22

1、央企何以成为A股估值洼地？

当前央企总体 PE（TTM）为8.2x，处于历史0.15%分位数（2010 年以来，下同），央企估值已处于历史极低位。对比来看，A股总体 PE（TTM）则为13.0x，处于历史22.2%分位数，央企相较来看估值优势显著。另一方面，当前优质国有企业被持续低估，难以匹配服务国企改革的要求。全市场国企类上市公司利润占比70%，但总市值不足50%。其中，优质国企是估值下移的“重灾区”。

而当前，央企在资本市场上的“价值低估”与国家鼓励“做强做大”目标的现状的矛盾逐渐凸显。大国博弈之下，我国亟需完善中国特色现代资本市场以更好服务国家战略，资本市场要成为国有企业做大做强做优的“好帮手”。资本市场在中国经济转型升级过程中，要能更好的符合以下国家战略：持续升级资本市场高效配置资源的“枢纽”功能；扭转当前国有企业在资本市场大幅“折价”的趋势。

2、国企改革三年行动“收官年”，激发央企改革活力

2022年是《国企改革三年行动方案》的大考之年，“管资本”目标下，相关国企会更有动力去传递公司价值。国企改革40余年不断纵深发展，自2020年全国两会提出实施国企改革三年行动计划以来，已进入全面落实阶段。“国企改革三年行动计划”大考之年，有望助力国有企业发展打开新局面。

1）从业绩角度来看，央企作为国企改革中的主力抓手，国民经济的“稳定器”、“压舱石”在历次的国企改革中，央企均起到“排头兵”作用，通过带头示范试点等，取得相对优异的改革成效。整体来看，剔除首尾各5%极端值之后，A股的国企上市公司中，自2014年本轮国企改革行动以来，央企的盈利能力明显较地方国企更稳定。2）从市值角度来看，我们通过复盘近两年国企改革重组合并、引入战略投资者的案例发现，市值提升的效果显著。国企及央企引入战略投资者的超额收益显著。2020年的36家等权重构建“战投指数”，2021年上涨16.3%，同期沪深300下跌6.2%。

3、“安全重于效率”考量之下，优质央企发展更“行稳致远”

东西方博弈加剧的大背景下，相对单纯的“经济效率”而言，“安全”的重要性更加突出。中央财经委员会会议明确要求：“要着力打造自主可控、安全可靠的产业链、供应链，力争重要产品和供应渠道都至少有一个替代来源，形成必要的产业备份系统”。我们认为，经济向高质量发展转变的过程中，央企及国企被赋予更高的历史责任，在激发市场化、提升国企效率等方面会突出其所承担的带头作用。科技领域优质龙头或更受到资源倾斜而发展。

故“供应链安全”下，“补齐短板”下，发展直接融资，引导全社会资金进入关键技术领域的要求，使我们坚定看好科创50、半导体、智能制造、新能源在内的关键科技行业；而“拉长长板”下科技领域优质龙头或更受到资源倾斜而发展，而掌握核心技术的央企供应链龙头有望受益。

4、投资建议

2022年地产下行是宏观经济最大的潜在挑战，“房住不炒”下，较难重启地产周期。2022年上半年基数相对较高，当前主流民营地产的高负债、低现金流、低利润率的企业模式较难持续。在此背景下，估值低、高股息的国企或央企板块或相对占优。

而当前，央企在资本市场上的“价值低估”与国家鼓励“做强做大”目标的现状的矛盾逐渐凸显。我们认为，2022年国企改革三年行动决胜之年， 2022年要对照“三个明显成效”抓收官，即在建设中国特色现代企业制度上取得明显成效，在推动优化产业布局上取得明显成效，在提高企业活力效率上取得明显成效。新型举国体制之下，优质龙头或更受到资源倾斜。

这其中，央企龙头尤其值得关注。重点关注2020-2021 年做过股权激励，且受益于中央财政密集发力领域的高分红（红利指数）央企，基于稳增长及低估值修复的逻辑，高股息且业绩稳定的央企龙头有望率先受益。

风险提示：国企改革推进不及预期；央企盈利能力受经济影响出现下滑；市场风格变化对央企估值持续形成压制。