斗粕苍穹：豆粕扛起CTA里的危机alpha？

题记：我理解研究成熟的标志是在脑海中同时容纳两种看似对立的观点，并厘清压向多空天平的最后一根羽毛从何处飘出。

重要性感受：

1、种植意向的重新更正是美豆11/玉米12合约比价回归的重要窗口。

2、豆粕仍面临复杂的被动定价，而独立的向上驱动或仅存于灾难性美国中西部干旱，但当下的天气扰动出现的可能不高。

3、美豆偏紧的平衡表和尚未解除的全球性粮食紧张支持美豆11合约在1400以上运行。

在过去一周市场充满了对CTA是否具有危机alpha的讨论，这个讨论在主观CTA策略市场实际可以分化为两种内容：

A.是否存在基于基本面驱动而独立于宏观波动的品种，以获得价格波动不相关的Alpha。

B.主观的策略构建能否在Risk Off（风险偏好集聚下降）的市场环境，及时或者甚至左侧布局了空头。

在商品泥沙俱下的环境里，豆粕，玉米，原糖和小麦等农产品(行情000061,诊股)表现出了相对抗跌的韧性，似乎也给出了在价格波动相关性维度的答案。

当下美豆的价格维稳主要来自于两个层面的驱动：

1、在全球谷物供应宽松前景黯淡下，美豆较美玉米的低估值。（十年均值2.47，当下2.1）

数据来源：CFC农产品研究

2、美豆种植面积被咨询机构一致性调低。

6月底公布的种植意向报告基本为最后的面积终值，因此本月种植意向的公布对未来平衡表变化有重要的意义。在过去两周，比较反预期的是多家机构都一致性的调低了大豆种植面积，并大幅上调了玉米种植面积预估。

Barchart公司：预计今年美国大豆产量44亿蒲式耳，单产49.5蒲/英亩（暗示收获面积8889万英亩，播种面积约8960万英亩）。美国农业部预测为46亿蒲和51.5蒲/英亩。

分析机构IHS Market公司：预计2022年美国大豆播种面积为8873.5万英亩，较之前下调28万英亩，根据52蒲/英亩的平均单产预估，大豆产量将达到45.7亿蒲。

150万英亩的种植面积下修或大幅下降未来美豆平衡表宽松的幅度，甚至可能转变为进一步收紧。

对于未来的思考：

豆粕面临多维度被动定价，向上驱动仅存在于大豆短缺

美豆虽然暂时展示了相对独立行情的特征，但这是建立在全球粮价突出矛盾上的。进一步，在全球玉米平衡表没有显著宽松前，美豆被美玉米被动估值；在美玉米逻辑没有大幅变化前，豆粕遭遇植物油和DDGS的被动定价，这样的相关性充满了判断难度。

从研究的经验上看，豆粕的独立性向上弹性主要存在于美豆减产或进口大豆到港量严重不足的缺口逻辑。除此以外的逻辑都倾向于支持油粕比的上行，相对估值上，2.6以下有较强的安全边际。

美国中西部天气观测尚未出现显著的旱情

美国中西部地区正迎来冷锋的经过，天气有望向凉爽变化。尽管如此，从内布拉斯加州到下俄亥俄山谷的高温仍将超过90华氏度。与此同时，美国玉米带的大部分地区正经历着晴朗的天气，尽管早些时候密西西比河流域中部出现了强雷暴。美国中西部下周偏炎热，其中欧洲模型比GFS预测更加炎热干燥，GFS预计月底前后有望迎来降雨。

在灾难型旱情未现的情形下，即便大豆种植面积超预期下修至9000以下，或盘面体现为利多出尽，而以美玉米下跌，美豆持稳的局面加速大豆/玉米的比较修复。

但总体的土壤湿度处在历年的均值水平，尚无天气困局的情况，本周公布的2022年度美豆优良率给出70%的高分。

买船进度加速提高，9-1正套逻辑或面临转折

国内的基本面主要总结为在过去两周植物油价格高企且巴西近月CNF价格下调20美分的背景下，国内压榨利润曾出现了一定程度的修复，而多家机构同时下调了我国的进口大豆需求。近月的买船进度大幅提高。此前7-8月买船进度仅仅为50%上下，近期7月和8月买船进度快速提高到82%和49%。

在此局面下，近月缺豆的逻辑有阶段性的弱化，体现为9-1价差的阶段性走弱，接近300的月间价差也天然不存在继续扩的安全边际。在更长远的视角下，美豆11合约在1400美分有强支撑，但交易的难度主要在判断油粕分化上，真跌到位了油粕比多头将重获上车机会。

关于最初的问题，CTA市场的危机alpha的存在与否讨论的回应：在量化体量显著大于主观的局面下，危机α在统计意义上很难出现，毕竟看对了行情才能获得。即然是危机，市场指标和之前赚钱的路径依赖大多是错误的。主观选手或更容易把握，但主观的很多观点来自于偏见，若在本周收获了大宗的下跌，侧面说明也大概率受够了左侧入场之孤独和回撤的煎熬。His hard work pays off and deserves it.

大多数研究过于强调边际信息，从而放弃了对于总量的讨论，因此在波动面前，研究很容易变成墙头草。研究观点定力一定来自于框架，而构建研究框架的柱子来自于对周期的复盘思考，来自于不断试错，不断自我否定后的被挫败强化回忆，也来自于研究员所获得的通识教育。