金瑞期货有色周报：能源扰动延续，金属价格偏强

品种行情速览

贵金属：俄乌升级叠加通胀上行，贵金属偏强

铜：加息预期强化叠加现货走弱，铜价反弹放缓

铝：未见明显价格向下驱动因素，沪铝预计震荡偏强

铅：疫情扰动再生供应，铅价震荡偏强

锌：能源扰动延续，锌价高位震荡

镍&不锈钢：资金博弈加剧镍价波动

锡：需求小幅修复，锡价偏强震荡

贵金属

一、本期观点

俄乌升级叠加通胀上行，贵金属偏强

运行逻辑：

1）本周贵金属价格止跌回涨。本周五COMEX黄金报收1957.6美元/盎司，较上周上涨1.47%（28.3美元/盎司）；COMEX白银报收25.725美元/盎司，较上周上涨2.54%（0.638美元/盎司）。

2）俄乌局势再度紧张，通胀与避险支撑贵金属价格。本周俄乌冲突再度出现恶化趋势，俄罗斯试图强迫欧盟用卢布进行能源结算，同时驱逐了美国驻俄大使；北约国家在比利时举行峰会并宣布加码对乌武器援助，同时增加自身军费开支；美国则对俄制裁加码。地缘冲突的加剧一方面带动了避险情绪的回升，对贵金属价格上涨起到了直接的推动作用。另一方面，冲突也使得国际原油价格再度上涨，当前布油已经回到115美元上方。高油价下市场对通胀的担忧持续发酵，同样对贵金属价格起到了支撑。

3）高通胀下加息节奏存预期差，是贵金属近期重要风险。高通胀下联储官员集体转鹰，5月预期加息50bp。在地缘危机加剧，能源价格高企的背景下，美国通胀压力愈发严峻。因而联储票委近期密集发声，支持美联储在之后采取更加激进的加息以快速抑制通胀。当前FedWatch的数据显示，市场预测5月FOMC加息50bp的概率为68.3%，加息25bp的概率为31.7%；6月加息50bp的概率为66.2%，预计市场将会就预期差反复博弈。

4）市场结构方面金银的非商业净多头持仓继续回落，但是ETF保持净流入。投机头寸的减少说明在市场短期或看空贵金属，资金选择高位了结出场。但是ETF的持续净流入则表明了资金从配置角度或更加重视贵金属。

5）价格判断：短期内，贵金属价格将会围绕俄乌冲突和联储加息预期进行持续博弈。俄乌冲突未出现实质性转好前，黄金价格或保持较高水平。但高通胀下，加息节奏可能变化，或导致贵金属承压。Comex黄金核心价格区间【1780,2000】美元/盎司，沪金【365,410】元/克。Comex白银核心价格区间【23,28】美元/盎司，沪银【4600,5600】元/千克。

二、重要数据

1）德国2月PPI月率1.4%，前值2.2%，预测1.7

2）美国3月里奇蒙德联储制造业指数13，前值1，预测2

3）英国2月CPI月率0.8%，前值-0.1%，预测0.6%

4）美国2月新屋销售总数年化（万户）77.2，前值78.8，预测81

5）欧元区3月制造业PMI初值57，前值58.2，预测56

6）美国至3月19日当周初请失业金人数（万人）18.7，前值21.5，预测21.2

7）美国2月耐用品订单月率-2.2%，前值1.6%，预测-0.5%

8）美国3月Markit制造业PMI初值58.5，前值57.3，预测56.3

9）美国3月Markit服务业PMI初值58.9，前值56.5，预测56

10）美国3月密歇根大学消费者信心指数终值59.4，前值59.7，预测59.7

11）美国2月成屋签约销售指数月率-4.1%，前值-5.7%，预测1%

三、交易策略

策略：观望，套保操作建议避开政策节点。

风险：美国通胀持续高于预期，俄罗斯与乌克兰冲突进一步升级。

铜

一、本期观点

加息预期强化叠加现货走弱，铜价反弹放缓

运行逻辑：

1）铜价反弹放缓。宏观方面，境外加息预期强化。本周通胀高企问题得到欧美央行重视，加息预期被强化。美联储官员发言整体偏鹰，强调后续议息会议加息50BP可能，欧洲央行管委称通胀超预期，英国2月份通胀率飙升至6.2%，市场预期5月议息会议加息50BP的概率为68.3%。境内方面，跨周期政策持续发力。减税降费政策加码，部分地区地产政策边际松动，但局部地区疫情反复下经济增长前景仍有不确定性。俄乌冲突上仍然僵持，本周风险偏好略走差，欧美制裁加码，俄罗斯提议卢布结算石油被拒。

2）现货基本面：现货持续去库，但消费冷清。供应扰动边际缓和，矿端继续向买方倾斜。Southern Copper旗下Cuajone2月底因社区抗议暂停运营，称将与多个社区达成协议，或恢复运营。五矿旗下Las Bambas解除部分堵路封锁。Vale旗下Salobo工人转移，但未见产量影响。3月底，CSPT小组将召开二季度会议。冶炼方面，华东地区、东北地区局部疫情导致的运输不畅尚未改善，上海地区入库仍然偏少。废铜方面，精废替代仍然一般。40号文尚缺细则，江西、华南等地再生铜企业开工仍偏低。据悉江西部分地区或出台地方补贴方案作为新政过渡，但具体实施情况仍需观察，因政策改善预期，部分企业有囤货现象。消费方面，疫情扰动下华东地区消费仍然低迷，华南有所改善，但两地升水均走弱。本周深圳封城解除后，周边消费恢复迅速。但上海及华东部分地区疫情影响仍在，上海仓库出库放缓，江苏等地区有部分加工、终端企业由于采购受阻停工或受物流运输效率下降。库存方面，全球库存持续去库，境外小幅累库，境内加速去库，且有大批保税库货物运至海外，保税加速去库。

3）价格判断：铜价反弹可能继续放缓，维持高位震荡判断。本周铜价在宏观强预期叠加现货去库下如期反弹，但价格已经达到74000附近较高水平，后市海外流动性收紧开启、俄乌冲突或逐步缓和及境内外经济增长有隐忧等偏空因素、及铜价高企对消费的抑制作用可能也逐步显现，价格进一步向上突破74500阻力位或有压力。预 计LME核心价格区间【10000,10500】美元/吨，沪铜核心价格区间【72000,74500】元/吨。相对价格上，本周由于市场情绪因素，内外比价再度走差，但考虑到境内去库、境外累库趋势持续，可择机配置反套。

产业调研

1）供应：某大型民营炼厂已经完全停产。华南及周边地区疫情缓和，到货量增加。但上海及华东物流仍然不畅，仓库出货效率较低。

2）需求：听闻常州地区有部分线缆企业停产，宜兴地区运输节奏放缓。深圳及周边地区基本恢复。

3）废铜：听闻部分地区财税细则临近公布，部分企业有囤货现象。

二、重要数据

1）TC：铜精矿指数74.43美元/吨，较上周增加3.50美元/吨。

2）库存：LME环比上周增加0.11万吨，Comex库存增加0.09万吨，国内社会库存较上周减少2.37万吨，保税区库存减少2.88万吨，全球四地库存合计约59.88万吨，较上周减少5.05万吨，较今年年初增加17.25万吨。

3）比值与溢价：洋山铜溢价20，环比上周下降10，洋山铜溢价仓单成交区间10—36美元/吨。三月比值7.12，环比减少0.01。

4）持仓：伦铜持仓24.75手，较上周增加2.61%（0.63万手），沪铜持仓36.99万手，环比上周增加8.17%（2.79万手）。

5）废铜：最后一交易日精废价差1447，较上周增加283。

三、交易策略

策略：内外比价低迷，但境内去库，境外累库格局下，可择机配置反套。套保方面，维持高位震荡思路，远期多头保值建议保持谨慎。

风险：俄乌冲突超预期，中美关系突然恶化、国内疫情发酵超预期

铝

一、本期观点

未见明显价格向下驱动因素，沪铝预计震荡偏强

运行逻辑：

1）本周铝价区间震荡运行，沪铝主力收至23060元/吨，较周一上涨0.85%。国内乐观去库速度叠加市场对于俄铝减产预期，本周铝价价格中枢微幅抬升；

2）本周铝锭继续去库，较上周去库5万吨至103.9万吨，分地区看，除天津地区以外其余地区均录得去库，随着山东疫情的扩大，市场到货和下游开工的减量有所扩大，且现货市场卖货积极性消退，去库速度大概率会减慢，后期关注疫情缓解后的需求恢复情况和到货情况。

3）本周氧化铝价格止跌企稳，主要有两方面原因：一是国内电解铝复产节奏加快，对于氧化铝需求增加，二是俄铝氧化铝短缺拉动国内氧化铝出口。

4）近期铝价主要交易逻辑仍旧在于境外方面，目前俄乌局势仍旧具有较大不确定性，需持续关注欧美国家对俄的的后续制裁，国内基本面未见明显矛盾：在消费向好的预期下，二季度大概率维持去库，另外氧化铝价格的上行令成本端易涨难跌，对价格形成一定的支撑，预计沪铝震荡偏强运行，价格区间【21000,23500】，伦铝区间【3200,3700】。

产业调研

1）供应（3-25）：本周云南神火宣布加速复产，原停产的22万吨产能开始陆续生产，预计4月底其90万吨产能全部投产，供应恢复速度进一步加快。

2）消费（3-25）：本周加工企业开工率明显下滑，主因山东、福建地区型材企业因疫情原因停工停产所致，但从下游订单情况来看，型材企业订单持续转好，如果后续疫情缓解，消费情况仍有向好的趋势。

二、重要数据

1）本周氧化铝价格止跌企稳，国内各地价格在2940-3000元/吨范围，均价回升至2999元/吨，较上周上涨23元/吨；

2）电解铝炼厂利润仍旧高，目前国内炼厂最高成本在21200元/吨左右。

3）铝社会库存123万吨（铝锭103.9 万吨，铝棒19.1万吨），环比上周减少6.75万吨，去年同期为147.9万吨，同比减少24.9万吨；

4）截至3月25日，上海现货与当月升贴水为贴60元/吨-贴90元/吨；本周高位铝价令现货市场承压，现货市场交投情况不佳，接货方仅价格处于相对低位时刚需采购，畏高情绪严重。

5）本周LME库存去库，周度下降3.1万吨至68.42万吨，较年初下降65.63万吨，较去年同期下降126.23万吨；LME铝0-3升贴水为贴7至贴19美元/吨区间，现货贴水收窄。

三、交易策略

策略：单边多头可考虑23500附近部分止盈、borrow少量持有

风险：消费旺季预期落空/俄罗斯政治风险消失或被制裁后大量流入国内/加息快于预期/电煤价格大幅下滑。

铅

一、本期观点

疫情扰动再生供应，铅价震荡偏强

运行逻辑：

1）俄乌冲突以及持续的高通胀增强了市场对于美联储再度加息的预期，伦铅经历连续两周下跌后上周有所修复，周度涨幅3.8%，沪铅周涨幅1.18%。

2）海外表现仍偏紧，上周再度恢复至BACK结构，近两周库存止跌，但总体水平仍偏低。国内社会库存下降1万吨，降幅明显。

3）供需层面来看，当前国内再生铅矛盾相对更突出，这一方面财税40号文实施后增值税票问题导致废电瓶竞争加剧，另一方面多地防疫政策收紧，废电瓶回收及运输更难，再生铅炼厂不同程度缩减供应，周度再生铅开工下滑，再生铅与原生铅价差窄幅波动。

4）总体上，疫情对供需均有不同程度影响，短期对再生供应冲击更大，铅价维持震荡偏强，沪铅主要波动区间【15000,15700】元，伦铅波动【2200,2450】美元。

产业调研

1）供应：财税40号文实施后部分大厂需要带票交易，废电瓶价格坚挺，再生铅主产区供应偏紧。

2）消费：局部地区疫情严峻，因对物流受阻的担忧，下游逢低补货，带动社会库存下降。

二、重要数据

1）比值：上周比价下跌，铅现货比价自前周6.73回升至6.43附近，进口亏损3409元，三月比价6.46，出口小幅亏损。

2）现货：伦铅0-3上周贴水转升水结构，自前周贴水19美元转上周升水5.5美元，国内SMM铅价15250元。

3）价差：上周再生铅较之原生铅贴水维持窄幅波动，为贴水50元。废电瓶价格8850元/吨，再生铅亏损180元/吨，财税40号文实施后废电瓶价格重心上调。

4）库存：伦铅库存增加50吨至3.872万吨；国内社会库存下降1.08万吨至10.65万吨，国内外库存合计14.52万吨，去年同期17.5万吨。

5）TC：加工费持平，国产铅精矿主流地区报1000-1300元/金属吨，进口矿TC报价为80-100美元，3月低比价对进口不利，叠加海运费上涨，加工费预期持续偏低水平。

6）消费：疫情及运输影响， SMM铅蓄电池周度开工环比下降1.08%至71.97%。

三、交易策略

策略：轻仓试多，或逢低买入保值。

风险：疫情因素终端消费受阻，累库超预期增长。

锌

一、本期观点

能源扰动延续，锌价高位震荡

运行逻辑：

1）周内俄乌争端继续升级，俄罗斯宣布天然气用卢布结算，天然气价格继续飙升

2）品种方面，虽然此前法国锌厂宣布即将复产，但市场对于高企能源价格下的产出具有较高的迟疑

3）国内方面，同样如此，在硫酸价格的支持下，冶炼厂存在一定利润；但是由于原料保障的问题，国内炼厂近期产量压缩明显

4）消费方面，虽然本周有所去库，但其中很大一部分为出口兑现的货物流出，扣除出口之后的表消现实非常疲弱

5）供需都需要下调，但从弹性来看，消费的恢复更容易一些，锌未来还是一个低库存去库的品种，冶炼端释放产量的利润不够高→波动压平，但锌价较为抗跌，4000-4200美元。

产业调研

1）需求：由于天津地区疫情爆发较为严重，对消费产生负面影响。

2）出口：近期持续有货物从国内发往海外，系3月初附近的出口兑现；本周出口窗口打开，还未看到实际的出口转化。

二、重要数据

1）本周国产矿加工费有所下调，下调至3600-3700元/吨，进口矿加工费继续上调至170-190美元/吨，分叉明显；但由于本周沪伦比值再度走低，进口矿加

工利润也出现了亏损，进口矿量级依旧难以放量

2）上海地区对04合约报贴10-贴30元/吨，广东地区对05合约报贴水10元/吨；天津市场对04合约报贴水70-30元/吨，出口窗口打开，市场对于LME克交割品牌需求较大

3）本周国内现货库存24.66万吨，较上周减少0.48万吨，保税库存1.4万吨，较上周下降500吨，中国地区库存合计26.06万吨，较上周下降0.53万吨；LME库存减少

0.11万吨至14.3万吨；全球显性库存本周统计40.36万吨，较上周减少0.64万吨，较年初增加8.22万吨，较去年同期下降14.69万吨。

三、交易策略

策略：逢低可轻仓尝试多头

风险：联储加息节奏超预期

镍&不锈钢

一、本期观点

资金博弈加剧镍价波动

运行逻辑：

1）宏观层面，俄乌冲突短期难见缓和，欧美加大对俄制裁，俄原料出口物流受阻。美联储3月如期加息25BP，年度内预计加息7次并计划最早5月缩表。中国政府发出强烈稳经济信号，市场信心有所恢复，风险资产价格走强。亚洲地区疫情严重，中国疫情加重，扰动短期供需。

2）镍矿价格坚挺，印尼矿内贸基价参考LME镍定价。能源价格上涨提升矿运成本，国内疫情严重港口滞港费用增加，海运价格提升，菲矿价格报价坚挺，而国内随着镍铁利润高企，开工率提升增加对矿需求，港口矿价继续走强。

3）镍铁维持强势。一方面在镍矿、辅料及电力成本支撑下，镍铁成本端升至1450元/镍点。镍价大幅上涨叠加不锈钢复产推动，镍铁价格跟随一级镍走强，周中【1600,1700】元/镍点区间波动，但钢厂对1700元/镍点价格接受程度低。但当前钢厂消耗前期镍铁为主，在库存进一步消耗的前提下，预计后期钢厂有较强的镍铁备货需求。

4） 电镍价格维持高位，但硫酸镍及前驱体价格相对滞胀，新能源原料端企业产业利润亏损严重，相关企业短期以消耗前期原料库存或减少开工；当前产业库存水平偏低，高镍价下难有现货补充，后市随着镍价的修复产业补库需求提升。

5）不锈钢生产端逐步恢复，疫情除扰动部分企业原料补充外还影响现货对外输出，而短期不锈钢价格走强也一定程度上抑制现货需求。海外市场能源危机下产量收缩价格走强，出口需求增加。印尼2、3月因青山不锈钢减产而整体不锈钢产出有限，叠加海外不锈钢成本支撑价格走强，国内二季度出口或增量明显。内需方面虽短期受制于疫情波动，但在国家稳经济大环境下，需求可期，不锈钢内外共振下价格将维持强势。

6）伦镍逼仓行情未完待续，价格大幅波动，周初沪镍盘中破20万元/吨后在伦镍重新走强带动下，周中高点接近28万元/吨。价格大幅上涨，现货端除周初价格相对低位有所采购外，大部分时间选择观望，产业仍也消耗前期库存为主，部分企业更是停产以应对高昂的原料价格。展望后市，短期产业需求缺失下价格难长时间保持高位，资金博弈退温后预计价格将重回以20万元/吨为中枢的波动区间。同时在高利润刺激下，印尼新增产能有望加速释放，特别是当前青山高冰镍产线月产能提升到8000-9000金属吨/月，待国内相关硫酸镍产线运行后必将替代部分镍豆需求，二季度电镍库存拐点有望出现。价格表现上短期资源紧张矛盾下电镍价格维持强势，但中长期资源缓和预期将限制价格上行空间，关注价格修复后产业补库行为。

产业调研

1）供给端，镍价大幅波动，进口大幅亏损，进口货物难流入国内，国内现货资源偏紧。疫情影响物流，上周因物流影响原料供给而停产的华东某不锈钢厂镍铁资源到货，产量恢复正常。

2）需求端：高价格抑制镍现货需求，现货有价无市，企业仍以消耗库存为主。不锈钢端受疫情影响，物流不畅，部分港口货物滞留，消费低迷，旺季预期延后。

二、重要数据

1）利润方面，镍铁利润丰厚，不锈钢产业利润修复，硫酸镍及前驱体企业亏损严重。

2）价差方面，镍铁价格上涨至1600-1700元/镍点区间，部分高价报至1700元/镍点，镍铁仍大幅贴水一级镍。

3）进口方面，伦镍恢复交易，涨跌停制度下两市价差缓慢修复，但巨大进口亏损下短期难有物流流入国内市场，保税区库存增加。

4）库存方面，LME库存减1434吨至7.29万吨，上期所库存减94吨至7415吨，保税区库存增2400吨至7400吨，全球显性库存增872吨至8.77万吨。

三、交易策略

策略：观望或等待价格企稳买入机会。

风险：LME逼仓演绎不确定性、俄乌冲突走向、印尼产业政策

锡

一、本期观点

需求小幅修复，锡价偏强震荡

运行逻辑：

1）本周在本周俄乌冲突持续发酵，北约加大对俄制裁，推高能源价格的影响下，有色版块整体呈现偏强走势。锡价受到广东疫情缓解，消费有所修复，显性和社会库存均环比下滑的影响下，本周呈现偏强震荡走势。伦锡本周呈现横盘走势，周内下跌0.01%，收报42300美元/吨。国内方面，至周五白天收盘，沪锡主力收报345980元/吨，周环比上涨12450元。宏观面上，近期国内疫情多发，宏观经济运行压力较大。在此情境下，国常会确定实施大规模增值税留抵退税的政策安排，保增长政策持续发力，但LPR降息不及预期，货币政策仍有宽松空间。本周美国经济数据整体超预期，欧元区PMI环比下滑但高于市场预期 ，海外需求短期内料将偏强。

2）品种角度看，3月锡矿进口量展望为平稳，但若缅甸疫情封控延续，将影响4月及以后缅矿到货量。锡锭因国内主流冶炼厂目前基本均已进入平稳生产阶段，3月锡锭产量预期回升。需求受到疫情影响的压制，但价格回落时下游采购需求较强，对锡价构成较强支撑，近期去库节奏超过季节性。后期需观察缅甸（供应端）和国内（需求端）两方面疫情的修复速度来判断供需的变化情况。

3）价格走势，广东疫情缓解叠加缅矿运输受限，我们认为锡价偏强震荡走势或将延续，沪锡核心运行在30-35万元。

产业调研

1）供应：缅甸疫情，影响矿山-邦康城区的运输，目前口岸运输正常，口岸库存消耗完毕后若疫情影响延续，或将影响缅矿到货量。

2）消费：下游逢低接货意愿增加，上海由于疫情影响货源流通受限，因外地提货司机担心进沪后隔离。

二、重要数据

1）锡锭/锡矿方面，1-2月份锡矿砂及精矿进口量5.97万吨，环比增加3.46万吨，同比增加3.5万，孟连口岸开通导致锡矿进口量环比大幅回升。2月国内锡锭产量为1.26万吨，环比下滑6.1%。云南40°矿加工费维持在2.5万元/吨。

2）本周锡价延续高位震荡，沪锡主力收报345980元/吨，周环比上涨12450元。现货SMM均价收于348750元/吨，周环比上涨8250元。现货升水扩大，现货市场对沪期锡2204合约套盘云锡升水4500-6000元/吨，普通云字升水3000-5500元/吨，小牌升水2500-4500元/吨，各品牌升水升水区间不变。

3）库存方面，LME库存环比上升75吨至2345，国内库存减少184吨至2106吨，库存合计4451吨，环比下降109吨，较去年底增加1171吨，较去年同期减少6202吨。

4）现货比价升至8.13附近，进口盈利2.9万元，出口亏损约7.3万。

三、交易策略

策略：逢低轻仓做多

风险：矿山修复超预期。