下半年怎么看？一文了解广发盛锦拟任基金经理段涛的投资方法论

2019年以来，凭借出色的主动权益业绩、风格多元的明星基金经理团队，广发基金的主动权益投资团队受到外界的高度关注。

其中，基金行业内讨论最多的是，2018年，广发基金根据基金经理的能力圈、投资风格等，将团队分为价值、成长、策略三个部门。其中，策略投资部的定位是从基本面研究出发，在评估企业内在价值的基础上寻找那些长期能给股东提供持续回报的优质公司。

秉承这一投资理念，策略投资部基金经理管理的产品获得了良好的回报。例如，部门负责人李巍拥有15年从业经验，管理时间超2年的产品有3只，任职回报均翻倍，年化回报均超20%。李巍和段涛联合管理的广发利鑫混合，2020年年度回报达到101.45%，大幅跑赢同期沪深300指数27.21%的涨幅。

8月16日至8月26日，拟由李巍和段涛联合管理的新基金——广发盛锦混合（A类：012526，C类：012527）在北京银行(行情601169,诊股)、广发基金直销等渠道发行。该产品是混合型基金，股票资产占基金资产的比例为60%-95%，其中投资于港股通标的股票不超过股票资产的50%。

面对波动加大的市场，有哪些结构性机会值得关注？医药、消费、制造、周期四大赛道中，下半年的投资逻辑是否会发生变化？基金经理该如何在收益和风险之间进行平衡？针对投资者关心的话题，笔者近期与广发盛锦混合拟任基金经理段涛进行了深入交流。

广发基金策略投资部基金经理 段涛

市场研判：关注四类资产的结构性机会

问题1：你如何看待下半年的市场，关注哪些细分赛道的机会？

段涛：我把大类资产分为四类，第一类是医药，估值相对较高，但是公司长期利润天花板较高，同时业绩增长速度或行业增长速度比较快，可以消化估值。

第二类是消费，关注品牌、渠道和产品这三个要素，因为最近几年流量的变化和直播的兴起，渠道的壁垒和护城河经常被打破，品牌和产品的重要性提升。我主要是在新消费领域寻找Alpha，例如，医美、大排量摩托车、扫地机器人(行情300024,诊股)等。

第三类是制造业，包括光伏、半导体、军工、电动车，其中，会重点关注制造业的行业机会。从定量角度看，制造业的龙头公司在商业模式、ROE水平、自由现金流水平等方面都比很多传统制造业公司强。在定性层面，优秀制造业公司依靠对供应链的把控、研发的投入、技术的领先，加深了护城河。同时，制造业公司的体量上升后，通过工程师红利的配套和产业集群效应，中上游中下游公司规模变大。因为它们的努力，全行业成本下降，通过供给创造需求的方式推动全行业发展。

第四类是周期，大部分周期行业都处于供过于求的阶段，短期的供需错配可以通过行政方式解决。现在中国的制造业处于从低端向中高端转型的阶段，因此，上游行业作为成本端，很难持续分享到产业的红利。但是，周期行业偶尔也会出现非常优秀的公司，它们的市场空间大、存量大，公司依靠自身的竞争壁垒，能够不断扩大市场份额，从而体现出较强的盈利能力。

问题2：新能源分为光伏、电动车、风电、水电等，你怎么看光伏的机会？

段涛：目前来看，光伏的景气度处于上行阶段，它从去年开始进入了平价时代，需求有了渐进式的提升，可能阶段性内部的价格博弈会导致需求延缓，但还是存在偏中长期的投资机会。不过，光伏的产业链比较长，需要在不同阶段选择不同标的进行投资。

问题3：电动车今年的表现比较好，你如何看待这个行业的商业模式？

段涛：电动车是供给创造需求。今年，电动车行业的变化是国内渗透率超过10%，To B和 To C需求增长比较快。背后的驱动因素是行业的供应链越来越强，产品力提升，成本下降，性价比提升。在这个基础上，电动车成为居民消费的重要选项之一。不过，在制造业中，电动车的壁垒不是很高，因此，在选择标的时不仅要考虑两三年的景气度，也要评估公司在产业链中的地位，评估长期价值。

问题4：去年以来，以新能源为代表的中游制造业，市场关注度显著提升，你如何分析产业的中长期趋势？

段涛：这跟整个产业发展有关。新能源产业在过去几年属于偏主题的投资机会，但最近两年行业发展突飞猛进。今年，这个板块的关注度提升，原因有两方面：一是行业的景气度比较高，复盘A股历史，每一年股价涨幅和行业景气度、业绩增速有很强的正相关关系。另一方面，这些行业的特点是竞争格局或者技术路线变化比较快，但是站在未来三至五年的角度看，这些行业的确定性比原来高得多。

投资策略：深挖个股Alpha 提高选股胜率

问题5：投资股票的收益来源各有不同，你希望赚什么样的钱？

段涛：基金经理的投资组合是投资价值观的映射。不同的投资理念，会决定组合的收益来源不一样。比如，有些人想在市场中赚交易、博弈的钱，有些人想赚行业轮动的钱。我希望自己买入的公司最后都能成为一家伟大的公司，利润体量会有比较大的增长。因此，我会按照一套标准化的流程来挑选标的，减少随意性，提高选股胜率。

问题6：你的标准化流程包含哪些步骤，重点关注哪些因素？

段涛：第一步，看公司的历史财务数据。因为财务数据是一个相对客观的指标，通过财务数据来给予公司一个客观评价，比较关注的财务指标包括ROIC、ROE、净现金流、负债率、资本开支，还包括一些特殊的指标比如应收周转率、存货周转率等。根据这些指标，我会排除一些表现相对较差的公司。

第二步，分析公司的商业模式。比如是To B（面向机构客户）还是To C（面向个人客户），输出的是产品还是服务，是标准化的产品还是能够形成差异化的产品。我总结了8-9种不同类别的商业模式，遇到新的标的会将其和相同商业模式中的优秀公司进行对比，看该公司是否处在一个正确的发展方向。

第三，评估企业从事的业务是否符合时代发展潮流。牛股的特征是企业的经营情况不断超出市场预期，这样的公司有一些共性的特点：一是公司经营符合产业趋势；二是商业模式具有规模效应；三是管理层拥有正确的价值观，更容易获得社会及客户的奖励；四是公司管理层具有较强的迭代能力，能不断打破自己的舒适圈，进化其管理层和团队。

问题7：选出个股后，你是按照什么样的思路来构建组合？

段涛：我会追求在行业层面保持相对均衡，组合会有医药、消费、制造业和周期。一方面，我相信每个赛道都会出现从小做大的公司，按照不同行业的选股逻辑和方法，选出具有投资价值的公司；另一方面，按照我的思路，选出来的标的主要以成长股为主。相比价值股，成长股的波动相对较大，但我希望基金净值相对平稳，因此，会选择不同的行业进行均衡配置。不过，并不是每一个行业买入的比例都一样，会阶段性地自下而上选出公司去分配。

问题8：作为成长风格的基金经理，你如何兼顾收益和风险？

段涛：为了控制组合的波动，我会从行业配置和个股选择两方面来努力。一方面，行业配置相对均衡。比如我不会因为光伏、电动车景气趋势确定就在这些行业上特别重仓；当某些行业市场表现不好时，组合中依然会少量持有这些标的。

另一方面，在行业内做出Alpha，通过分析公司长期的发展空间、竞争壁垒、管理层、短期行业景气度、短期基本面变化等，再结合业绩和估值进行打分，选择行业中能创造超额收益的公司。

（风险提示：基金经理当前看好方向，不代表未来长期必然投资方向。）