标普：合联营模式掩盖中国房地产开发商表外风险

来源：观点地产网 2021-06-16 13:23:21

6月16日，标普全球评级（S&PGlobalRatings）发布公告称合联营模式掩盖中国房地产开发商表外风险。

据观点地产新媒体了解，标普全球评级在6月15日发布的报告《继续穿透中国开发商合联营迷雾》中表示中国开发商在房地产开发项目上不断增加合作，以便分散财务风险并减少资产负债表压力。尽管合联营模式本身并不会带来风险，但这种操作日益增多，导致分析师和投资者愈发难以判定房地产行业中的财务风险。

标普全球评级信用分析师陈令华表示，信息透明是关键所在，而这个问题正日趋严重。合联营企业通常是不并表的，处于资产负债表之外。因此多数公司都不会作太多披露，更谈不上经过审计的数据。即便合联营企业并表，但依然存在修饰财务数据的空间，比如明股实债。

标普报告旨在识别出财报的账目中可能因通过合联营模式而掩盖了债务和风险的领域，预计合联营操作还将持续增多。监管方面为防范房地产行业的债务扩张风险，自2021年初开始全面实行“三条红线”标准；而通过合作来分散财务负担，合联营模式有助房地产企业将债务指标保持在监管范围内。近年来一些开发商已开始不再为其合联营项目提供担保。这些开发商的透明度和披露数据的质量变得更加重要。

此外，标普按照开发商的权益比例对上述表外实体的盈利和债务进行并表，得出穿透式财务数据。鉴于表外债务和盈利均被考虑在内，穿透式杠杆率更为全面。然而，按权益比例并表这一方法并不能覆盖所有风险。

标普全球评级信用分析师廖美珊表示，并表不一定会让情形更为透明。大多数情况下，仅会导致资产负债表的少数股权增加。提升透明度则能够消除投资者对明股实债的担忧。并表的时间点也会扭曲信用指标。大多数开发商给出其并表率指引，但其指引可能与我们使用框架估算出的并表率有所偏差。这可能意味着开发商将不得不依赖于收购表外合联营企业，然后进行并表。

此外，合同负债对权益合同销售额的比率低也可能表明此类风险。其中的风险缘于，如果这些原属表外的合联营企业在开发后期被收购和并表，此时表外项目已经产生利润及归还大部分债务，开发商的并表杠杆率就可能被低估。

据悉，标普进行的一项压力测试显示，若将超过总权益30%以上部分的少数股权划为短期债务，则将有近四分之一的开发商面临评级下调压力。

廖美珊表示，中国政府今年还推出了一项试点计划，要求试点开发商对于表外债务，明股实债等必须进行更加全面的信息披露。若合联营企业陷入财务困境，开发商恐须偿还债务或再注入现金，这可能使其陷入流动性紧缩。由于实际的偿债条款从未被披露，因此在更极端的情况下，若实际债权人同时要求开发商偿还债务，则可能出现流动性风险被严重低估的局面。