浙商策略：如何看近期调整和结构选择？

摘要

投资要点

回顾1-4月“三低稳增长”被充分验证，5月以来我们发布《战略看多：从反弹到反转》独家提示反转机会。

经历了5-6月的普涨后，7月以来市场波动加大，如何理解近期调整的性质和后续结构选择？

1、反转初期：跟1-4月有本质区别

综合估值维度的股债收益比和宏观维度的剩余流动性，我们认为，当前市场仍处反转初期。

7月以来各指数有所调整，但我们认为近期调整性质跟22Q1已经有本质区别，原因在于：其一，经济层面，4月触底后走向弱复苏，跟Q1有明显不同；其二，外围市场，美股上半年经历了调整，同时近期大宗商品压力有所缓解；其三，资本市场对事件定价往往边际弱化，近期疫情我们认为影响有限。

落实到投资上，1-4月我们建议系统转向“三低策略”，但当前我们认为“结构比仓位重要”，市场经历了5-6月普涨后将在震荡中走向分化。换言之，7月调整我们认为并非趋势性调整，而是平衡式调整，也即幅度有限，调整后的结构选择才是致胜关键。

2、最新市场情绪监测：整体较良性

从短期市场情绪来看，周三主动成交率5日均值向20日均值快速收敛后意味着市场可能企稳，受地产状况和周末避险情绪影响周五短期情绪再度转向。进一步结合多维情绪监测体系，短期影响并未让市场情绪大幅转差，市场情绪仍较有韧性。具体来看，中长期指标中，换手率均值、估值分位小幅下降，股债溢价率、期权隐含波动率上升，换手率分位点上升，主动率降幅较大。

针对近期地产状况，随着银保监会回应我们认为整体风险可控，我们认为对A股影响相对短暂，近期市场调整更多源自急涨后部分获利盘兑现。

3、行业比较框架和建议：景气为王

7月9日我们发布《浙商策略行业比较框架：兼论最新配置策略》，我们在行业比较框架纳入景气线索和季节因子，并构建指数再分类数据库进行细分赛道下沉。

景气线索是关键内核，回溯历史我们发现景气对于风格、行情均有明显指引。

具体到下半年投资策略：

宏观景气线索下，弱复苏背景下，新兴成长是主线，消费和周期关注局部机会。

针对新兴成长，中长期维度，近三年上市新股是主力军；中短期维度，景气为王，盈利增速最重要。

景气为王，结合22年和23年Wind一致盈利预测，指数再分类细化后：

成长中关注新能源环节（光伏储能、光伏设备、风电零部件）、汽车环节（电车上游、电车中游、电车下游）、国防环节（导弹及信息化）、半导体环节（半导体材料、半导体设备）、数字经济（物联网模组、信创、车联网、智能汽车）等。

消费和周期关注局部机会，消费板块中关注社服链（酒店、电影）、化妆品、快递、生猪养殖，周期板块中关注出行链（机场、航空）、能源材料（贵金属、工业金属、稀土磁材）、汽车零部件。

风险提示：疫情反复超预期；产业进展低预期。

正文

1、前言：普涨后分化，平衡式休整

回顾1-4月“三低稳增长”被充分验证，5月以来我们发布《战略看多：从反弹到反转》独家提示反转机会。

7月3日发布《7月市场迎来新的催化剂》提出“普涨后迎分化”：针对市场近期波动，我们认为市场仍处反转初期，但未来1-2年仍是结构行情为主，经历了5-6月的普涨后将逐步分化，经济弱复苏背景下关注新成长的趋势机会。

站在当前，我们认为市场仍处反转初期，经历了5-6月普涨后，市场逐步在震荡中走向分化。

其一，反转初期急涨后往往因获利盘兑现出现调整后，但此时跟今年1-4月有本质区别，调整后新成长牛市主升段将徐徐展开，我们建议“看长做长”，战略布局新成长。（详见报告《分化和新生：那些年我们经历的市场底》）

其二，7月调整我们认为并非趋势性调整，而是平衡式调整，也即幅度有限，调整后的结构选择才是致胜关键。

其三，结构选择上，弱复苏背景下新兴成长占优，消费和周期机会以局部为主，其中：（1）汽车智能化（汽车电子、汽车软件、零部件、整车等），从预期驱动走向兑现驱动，是今年市场关键主线；（2）国防（航空发动机、导弹和信息化等）7-8月上涨概率最高，当前估值合理，景气可期；（3）储能、光伏、风电，从去年预期驱动变为今年的兑现驱动，其中储能的22年Wind一致盈利预测增速达152%，产业链将纵深演绎；（4）工业智能化（工业软件、机器人(行情300024,诊股)、机器视觉、人工智能等），整体处在预期驱动阶段，有一定主题投资性质，后续可重点跟踪子领域业绩情况，如工业软件、机器视觉等；（5）半导体虽然过了兑现初期，但部分子领域景气可观，当前预期差较大，财报季有望成为子领域重估的催化剂，关注IGBT、模拟设计、设备材料。

其四，科创板是新成长引领性板块，7月大非解禁将形成利好，叠加新成长结构扩散，我们认为科创板主升行情有望逐步展开，当前可重点关注。

其五，恒生科技也是较好的布局机会。参考2002Q4纳斯达克修复初期和2008Q4上证指数修复初期，修复早期呈现慢涨特征，后续随着修复逻辑的显性化进入加速修复期。展望下半年，随着政策底和盈利底显性化，叠加美股企稳，我们认为恒生科技有望迎来加速修复。

2、反转初期：跟1-4月有本质区别

5月我们发布《战略看多：从反弹到反转》独家提示反转机会，大势层面我们认为市场整体处在反转初期，评估反转有两个维度。

第一是估值维度，借助股债收益比可以看出，无论是4月底还是当前，股债收益比都处在历史底部区域。

第二是宏观维度，回顾历史我们可以发现市场底往往出现在剩余流动性从负转正期间，所谓剩余流动性即是“M2增速-名义GDP同比增速”，截止今年一季度剩余流动性实现了由负转正。

7月以来各指数有所调整，但我们认为近期调整性质跟22Q1已经有本质区别，原因在于：其一，经济层面，4月触底后走向弱复苏，跟Q1有明显不同；其二，外围市场，美股上半年经历了调整，同时近期大宗商品压力有所缓解；其三，资本市场对事件定价往往边际弱化，近期疫情我们认为影响有限。

落实到投资上，1-4月我们建议系统转向“三低策略”，但当前我们认为“结构比仓位重要”，市场经历了5-6月普涨后将在震荡中走向分化。换言之，7月调整我们认为并非趋势性调整，而是平衡式调整，也即幅度有限，调整后的结构选择才是致胜关键。

3、最新市场情绪监测：整体较良性

从近期市场情绪来看，周三主动成交率5日均值向20日均值快速收敛后意味着市场可能企稳，受地产状况和周末避险情绪影响，周五短期情绪再度转向。从指标整体走势看，短期影响并未让市场情绪大幅转差，市场情绪仍较有韧性。

具体来看，（1）就主动成交率指标而言，受地产状况和周末避险情绪影响，主动成交率5日转向下行，20日均线小幅下行，短期市场情绪有所下降。（2）就多维情绪监测而言，中长期指标中，换手率均值、估值分位小幅下降，股债溢价率、期权隐含波动率上升，意味着中长期情绪有所回落，而短期情绪指标中，换手率分位点上升，主动率降幅较大，意味着短期情绪有所下降，但投资者交投情绪仍然较好。

针对近期地产状况，随着银保监会回应我们认为整体风险可控，我们认为对A股影响相对短暂，近期市场调整更多源自急涨后部分获利盘兑现。

4、行业比较框架和建议：景气为王

7月9日我们发布《浙商策略行业比较框架：兼论最新配置策略》，我们在行业比较框架纳入景气线索和季节因子，并构建指数再分类三大数据库进行细分赛道下沉。景气线索是关键内核，回溯历史我们发现景气对于风格、行情均有明显指引。

其一，风格维度，宏观景气是研判风格的重要线索，“弱复苏下成长占优，强复苏下价值占优”的规律显著。

其二，中长期维度，近三年新股基于其产业分布的时代感鲜明，【新股新赛道】是挖掘中长期潜在高景气产业的重要抓手。

其三，中短期维度，【景气为王】，盈利增速最关键，而增速边际变动、合同负债、现金流、资本开支等是辅助抓手。

具体到下半年投资策略：

宏观景气线索下，随着复产复工推进，叠加常态化核酸检测，在房住不炒的大背景下，我们认为经济将触底后走向弱复苏，继而风格层面新兴成长占优。换言之，新兴成长是主线，消费和周期关注局部机会。

针对新兴成长，围绕新能源、半导体、国防、数字经济（汽车智能化和工业智能化）、专精特新、医药等方向，中长期维度，近三年上市新股是主力军；中短期维度，景气为王，盈利增速最重要，而增速边际变动、合同负债、现金流、资本开支等是辅助抓手。

基于景气为王的核心逻辑，结合22年和23年Wind一致盈利预测增速，根据指数再分类数据库细化下沉：成长中关注新能源环节（光伏储能、光伏设备、风电零部件）、汽车环节（电车上游、电车中游、电车下游）、国防环节（导弹及信息化）、半导体环节（半导体材料、半导体设备）、数字经济（物联网模组、信创、车联网、智能汽车）等。

针对消费和周期关注局部机会，结合22年和23年Wind一致盈利预测增速：消费板块中关注社服链（酒店、电影）、化妆品、快递、生猪养殖，周期板块中关注出行链（机场、航空）、能源材料（贵金属、工业金属、稀土磁材）、汽车零部件。

5、风险提示

1、疫情反复超预期。

2、产业进展低预期。