保险行业2022年下半年投资策略：具有贝塔向上机会 重点关注阿尔法品种

保险行业集中度高且头部公司地位稳固，但是整体尚处于低水平内卷状态，寿险尤甚，破局需要供给侧改革。寿险改革重点在于以人为本，建设可持续增值的保险产业链。目前阶段寿险股具有贝塔向上机会，来自于低估值+基本面筑底+存量价值释放ROE，贝塔角度建议选择中国人寿(行情601628,诊股)和新华保险(行情601336,诊股)，空间可以参考历史PB 区间。从阿尔法角度看，建议重点关注中国财险、友邦保险，关注极低估值的中国人保(行情601319,诊股)H。

保险行业：份额集中，但整体尚处于低水平竞争状态，亟需供给侧改革，寿险是改革重点。保险行业头部公司地位稳固，寿险前三大公司市场份额稳定在40%左右，财产险前三大公司市场份额稳定在65%左右。但是行业整体处于低水平内卷中，竞争激烈，重销售、重规模、缺乏产业链价值，寿险行业问题更为显著，是供给侧改革的重点：（1）寿险公司前端面临银行、互联网的挑战，后端面临服务能力不足和服务资源稀缺问题；（2）寿险公司供给侧改革，关键在于以人为本，建设可持续增值的产业链；（3）供给侧改革带来第二增长曲线，需要保险公司战略力度和长期机制的保障。

寿险行业：具有存量价值，期待供给侧改革：（1）牌照价值：银保业务的入场券。一季度银保业务成为寿险公司主要的业务增长点，同时也是银行中间业务的重要收入来源。资管新规后，寿险是少有的合法提供保本保底的金融产品，同时寿险公司还可以通过表内资金池的运营进行多元化投资。（2）存量资产负债表价值：带来长期投资优势和利润释放。头部寿险公司保持持续的再投资和续期现金流。寿险公司负债久期普遍在10 年期以上，总保费来源中续期保费占比高，可以依靠再投资资金和续期现金流加大投资力度，长期持有好资产平滑周期波动。同时，存量保单的剩余边际余额规模庞大，摊销释放有助于维持ROE 的相对稳定。（3）转型价值：牌照价值只是业务起点，壁垒在于客户价值，核心是提升效率。从寿险客户价值链看，前端价值是保险认知教育和专业知识服务，后端价值是和生命周期相关的医疗养老服务。紧密围绕客户价值链角度出发，寿险公司的渠道转型应该更重视专业服务体系建设，后端服务资源建设需要持续提高效率，目前主流寿险公司的转型还任重道远。

财险行业：具有消费属性和运营属性，头部公司是优质供给方：（1）消费属性：

预计保费将持续正增长。车险是刚需，非车险渗透率较低，具有强消费属性。（2）运营属性：业绩增长靠承保利润驱动。车险竞争体现在费用管控，非车险则需要公司较强的定价和后续理赔管控，头部公司具有规模、渠道和定价优势。随着市场加速出清，我们预计承保利润重要性和占比将持续提高。（3）服务属性：整合服务资源，带来新业务优势。现有寡头市场格局稳固，对于新能源车等新业务，头部财险公司也能够凭借资源整合能力、辐射全国的服务能力抢得先机。（4）入口属性：触达中产群体，挖掘个险保障。车主是中国最优质的中产群体，责任、医疗、意外等相关保险有望成为新的重大需求。车险业务正在带动其他个人保险业务的发展。（5）政策友好：从车改周期到政策机遇期。车险改革已经基本符合监管预期，预计行业将迎来稳定的政策周期；健康中国、放管服等国家重大政策，将促使非车险持续释放增长潜力。

风险因素：疫情导致居民财富增长不及预期、股市大幅下跌、利率大幅下行、自然灾害损失超预期等。

投资建议：具有贝塔向上机会，同时重点关注阿尔法品种。

目前保险股贝塔向上机会来自于低估值、寿险基本面企稳和存量业务释放ROE，贝塔角度建议选择弹性更高的纯寿险股中国人寿和新华保险；从阿尔法角度考虑，行业格局清晰、龙头地位稳固的中国财险是我们的首选，并建议关注极低估值的中国人保H；寿险里建议关注估值处于相对低位、具备供给侧差异化优势的友邦保险。

（1）财险：预计维持量价齐升，首选中国财险。有别于金融股整体面临的估值压力问题，我们认为中国财险正面临量价齐升的良好局面，是中长期机会。公司未来三年预期11%-13%ROE 可以匹配1 倍PB 的估值，并且从全球财险上市公司比较看中国财险也是被明显低估的高盈利财险股。我们给予公司2022E 1xPB 估值，对应目标价为12 港元，维持“买入”评级，是我们保险股中的首选。

（2）寿险：预计今年完成筑底，首选友邦保险。友邦是一家长期持续优秀的公司，也是能够从容应对各种短期挑战、穿越周期的公司，对此市场有清晰的共识，历史上1.5-2.0 倍的PEV 估值区间可靠性高。公司目前股价对应2022 年PEV 仅为1.5 倍，处于历史估值区间较低位置，我们按历史均值给予2022E 1.8xPEV 估值，对应目标价94 港元，维持“买入”评级。

（3）关注极低估值的中国人保H（01339.HK）。目前资本市场对人保集团仍然缺乏关注和信心，公司估值处于低位，原因包括缺乏稳定市值的相关举措、社保减持、人身险等业务面临较大转型压力、控股架构带来估值折价等因素，我们期待公司更加突出财险主业、围绕财险主业做大做强保险生态（比如建议人保集团增持人保财险股份等）。公司H 股估值极低，预期股息率可以达到8%，我们参考公司历史估值区间，给予2022E 0.5xPB 估值，对应未来一年目标价3.4 港元，维持公司H 股“买入”评级。