中诚信国际：三季度产业类发行人盈利修复放缓，短期偿债能力未明显改善

中诚信国际信用评级有限责任公司研究院（以下简称“中诚信国际研究院”）近日发布题为《盈利能力修复放缓，短期偿债能力未明显改善——2021年三季度产业类发行人财务表现分析》的报告，通过跟踪2400余家产业类债券发行人2021年第三季度的最新财务表现，从盈利能力、债务资本结构、流动性水平、短期偿债能力四个方面，对产业债发行人整体财务表现、信用基本面的变化趋势进行分析。并全面跟踪主要行业的信用风险走势，分别对周期性、房地产、电子、汽车行业发行人的财务表现以及信用风险走势进行分析。

报告认为，2021年以来受益于我国宏观经济的持续复苏，产业类发行人经营情况随之改善。但自二季度以来经济复苏趋势走弱，供给和需求端都出现明显的复苏乏力现象，微观主体面临市场需求与成本的双重压力。在此背景下，三季度产业类发行人利润增速进一步放缓，经营获现能力修复不及前期，叠加筹资环境结构性紧缩及短债压力小幅上升，2021年三季度产业类发行人短期偿债指标尚未明显改善。

从产业债发行人整体财务表现来看，报告指出，年内实现盈利的发行人数量占比持续维持在85%以上，多数发行人盈利能力有所修复，三季度净资产收益率中枢也有所上移。但修复程度较前期明显放缓，前三季度产业类发行人整体净利润增速较上半年进一步下降至45%。从净资产收益率分布上看，头尾部发行人数量占比均呈现不同程度的增加，盈利能力修复分化态势进一步显现，尾部发行人盈利依旧承压。从资本债务结构来看，产业类发行人杠杆整体水平维持平稳，年内产业类发行人平均资产负债率维持在60%左右水平；加杠杆、降杠杆的发行人约各占半数。资产负债率分布方面，发行人逐渐向中等杠杆水平（50%≤资产负债率＜70%）集中。但短期债务总规模增速回升，截至三季度末，短期债务总规模同比增速回升至5.68%；与此同时，短期债务占比上升的发行人逐季增多，截至三季度末接近半数，债务期限结构有弱化迹象。现金流方面，随着盈利能力的持续改善，发行人经营活动现金流也得以持续修复，但修复不及前期。在融资环境结构性收紧的背景下，三季度发行人筹资活动现金流依旧表现一般，仍有56%的发行人筹资活动现金流同比下降。在此背景下，三季度发行人短期偿债能力未有明显改善，且仍有16%的发行人货币资金/短期债务的覆盖率处于低水平（小于30%），尾部企业短期债务偿付压力仍存。

报告同时指出，多数行业短期偿债能力呈现有所弱化，需关注短期内融资情况及尾部高负债发行人的兑付情况。具体来看，

周期性行业：在下游行业需求迅速回升叠加大宗商品价格上涨的推动下经营情况持续回暖，煤炭、钢铁和有色金属行业盈利能力均呈现不同程度的修复。同时，得益于经营情况的回暖、盈利能力的修复，多数周期性行业企业经营活动现金流呈现金流入状态，但筹资活动现金流表现分化。煤炭行业外部融资明显改善、有色金属筹资现金流修复不及前期、钢铁行业筹资活动现金流弱化。在此背景下，发行人短期偿债能力修复呈现差异化特点。煤炭行业短期偿债能力明显提升；钢铁及有色金属行业虽然获现能力的改善相对较弱，但由于债务规模的缩减，整体短期债务偿付能力均有所修复。未来在双碳目标约束下，随着产能限制、资源行业消费变动以及保供稳价政策效果的逐渐显现，或对周期性行业发行人盈利水平造成一定影响。考虑到行业内偿债压力仍然较大，需持续关注相关企业偿债资金来源，特别是短期债务压力较大、外部融资受限的尾部发行人偿付风险。

房地产行业：2021年前三季度，在地产调控政策趋严的影响下，发行人盈利能力分化。受外部融资空间收窄影响，行业内半数发行人货币资金规模同比下降。尽管地产行业短期债务总额同比收缩，但超过半数发行人短期债务占比上升，债务期限结构短期化。短期偿债指标环比有所弱化，货币资金对短期债务的覆盖能力同比提升的发行人占比已低于半数。在房地产行业未来一年到期规模仍较大、风险事件频发的背景下，行业再融资风险值得关注，特别是所处区域销售情况较差、负债较高、债务期限结构仍待优化的房企信用风险演变情况值得跟踪观察。

电子行业：发行人盈利能力小幅改善，筹资活动现金流表现环比有所改善，但经营活动现金流表现弱化，短期债务压力亦有所增加。从短期偿债能力来看，半数发行人货币资金/短期债务的比例同比下降，发行人短期偿债能力有所弱化。电子行业下游产业智能手机行业和智能穿戴设备行业需求在未来将持续改善，或对电子行业发行人盈利能力和偿债能力产生正面影响。

汽车行业：发行人盈利能力持续改善，2021前三季度，净利润同比增长的发行人数量占比、实现盈利的发行人占比均同比增长。经营活动现金流表现继续修复，但筹资活动净现金流表现弱化。发行人短期债务压力有所增加，超过半数发行人短期债务规模上升，汽车行业发行人短期偿债能力有所弱化，近六成发行人货币资金/短期债务同比下降。随着国内汽车行业需求进一步释放，行业景气度有望继续回升，发行人盈利情况和偿债能力长期来看或将改善，仍需关注短期内汽车行业发行人筹资活动的恢复情况对偿债能力产生的影响。