明晰笔谈 ：双剑合璧，“债券通”齐活儿

2021年9月15日，中国人民银行和香港金融管理局发布了联合公告，宣布“南向通”将于9月24日正式上线。作为“债券通”的另外一块拼图，“南向通”的上线无疑是我国债券市场对外开放的重要一步。鉴于当前债务工具中央结算系统（CMU）中港元和人民币债券（“点心债”）的成交占比较大，机制也相对完善，预计短期内这两类品种或获得更多的发展机会。后续随着“南向通”的进一步发展，以企业债为主的中资美元债或是更具潜力的品种之一。

“南向通”——“债券通”的另一块拼图。“南向通”作为“债券通”的重要组成部分，其开通进一步完善了境内投资者投资境外债券资产的渠道，是我国债券市场对外开放的重要一步。其相关业务运作将受到额度管理，资金将受到闭环管理。与“北向通”相比，“南向通”存在以下三大不同之处：（1）投资者范围：“南向通”的境内投资者暂定为央行认可的部分公开市场业务一级交易商（41家）以及QDII和RQDII；“北向通”的范围则更为广泛。（2）托管体系：“南向通”可选择一级托管或者多级托管体系；“北向通”需选择多级托管体系。（3）额度：“南向通”开通之初设置了5000亿元等值人民币的年度总额度和200亿元等值人民币的每日额度；“北向通”则无相关规定。

“南向通”提供了哪些投资机会？在当前的香港债券市场中，通过债务工具中央结算系统CMU进行托管及结算的债务工具里港元债和人民币债分列一二：（1）港元债：外汇基金是最主要的港元债务工具发行主体，具体包括1年期以内的外汇基金票据和1年期以上的外汇基金债券；（2）离岸人民币债券（“点心债”）：从一级市场来看，离岸人民币债券的整体发行规模逐步扩大，央票和金融债是近年来的主要发行品种。存量市场中金融债占据主导地位，且期限结构较为均衡。预计在香港市场可交易的“点心债”可满足不同投资者的期限投资偏好；（3）中资离岸债（中资美元债）：当前其市场规模发展迅速，其中中资美元债是主要类型，香港联交所是主要上市场所。中资美元债的一级市场中，企业债占比较高，近年来1-3年期的品种更受发行人偏好。二级市场以金融债和地产债为主，细分行业中金融、房地产和工业排名前三。中资离岸债或随着“南向通”的发展成为最具潜力的品种之一。

关于“南向通”开通的三点启示。启示一：“南向通”的开通丰富了境内资金“走出去”的渠道，或有利于美元流动性的疏导，进而有助于人民币市场化；启示二：推动国内信用评级体系国际化，这也将有利于提高境外机构对于国内人民币债券资产的认可度；启示三：助推衍生品在债券投资对冲策略的应用，从而有利于国内金融衍生品市场的发展。

总结。“南向通”的开放预计将提高境内外债券市场的联动，使得我国债券市场“有进有出”，也标志着债券市场对外开放更进一步。鉴于当前债务工具中央结算系统CMU中港元和人民币债券（“点心债”）的成交占比较大，机制也相对完善，预计在“南向通”开放初期这两类品种或将获得更多的发展机会。后续随着“南向通”的进一步发展，以企业债为主的中资美元债或是更具潜力的品种之一，能够丰富境内投资者的标的选择，满足不同的风险偏好。此外，我们认为“南向通”将在疏导境内美元流动性、提高人民币市场化、推动境内债券评级体系国际化、丰富衍生品工具以对冲风险方面有所作为。