通胀不再是“狼来了”，金银牛市或许也要来了

资产管理公司Incrementum AG的合伙人Ronald Peter St?ferle作出预测：自上世纪80年代初以来，全球经济的特点是通货紧缩和利率下降；但现在这种趋势正在改变，未来几年，我们将迎来通货膨胀和利率上升的情况。

St?ferle提醒，目前仍然没有人准备好迎接通货膨胀的到来，投资经理也从未应对过通胀不断上升的环境。

他认为，债券市场即将出现资金外流的情况，货币环境也可能会更加宽松。通胀飙升和债券市场大规模资金外流将使大宗商品受益，尤其是黄金。

在与The Market NZZ的深入对话中，St?ferle解释了贵金属在多元化投资组合中的作用，以及他对黄金、白银和比特币的看法。以下是采访原文：

01 大量证据表明，通货膨胀不再“狼来了”

The Market NZZ：近年来有关通货膨胀的警告多次被证明是虚惊一场，为什么这次会有所不同呢？

St?ferle：在2008年全球金融危机之后，各国央行正试图弥补银行信贷需求的崩溃。他们在这一方面取得了一定的成功，但同时也导致了资产价格急剧上涨。因此，在某种程度上，我们可以说这是不包括消费者价格水平中的通货膨胀。

而现在为了应对新冠疫情，我们看到了从货币政策到财政刺激政策的转变。首先，财政政策借助政府贷款担保的工具，可以绕过央行创造信贷。因此，与2018年金融危机后相比，现在以M2或M3衡量的广义货币供应量在不断增加，最近美国的M3同比增长了24%。

其次，在近年来通胀率过低的情况下，货币当局都有意允许通胀率上升。第三，政府债务过高。历史告诉我们，政府债务越高，政客们对通胀的渴望就越强烈。

The Market NZZ：你不认为危机一结束，紧急财政政策工具就会撤回吗？

St?ferle：不。正如里根总统曾经说过的：没有什么比“临时的”政府计划更持久。

The Market NZZ：广义货币总量可能扩大了，但与此同时，货币流通速度却下降了。在这种环境下，通胀会以什么样的情况发生呢？

St?ferle：在疫情封锁期间，货币的流通速度下降。但是随着疫苗开始接种，在接下来的几个月里，企业的经营和个人的生活都会回归正常化，货币流通速度将会恢复。目前已经有这种转变的迹象了。大幅扩张的货币供应加上恢复正常化的货币流通速度，可能很快就会形成通胀压力。明年春季初，我们就会看到仅由基数效应造成的通胀压力。

此外美元的影响也不可忽视：在金融危机爆发后的十年里，美元走强，对全球经济产生了通缩影响。而现在，美元正在走弱。如果美元现在步入了长期疲软的趋势，那么全球将发生通胀。

The Market NZZ：你还看到了其他什么迹象，证明这种转变确实正在发生？

St?ferle：对通胀敏感的资产价格是一个证据，比如与通胀挂钩的债券、黄金和白银等贵金属、包括能源和铀在内的大宗商品、农产品(000061,股吧)，以及加元和澳元等对通胀敏感的货币。

如果美国和欧洲达到4%到5%的年通货膨胀率，我也不会感到惊讶，但这不是减少政府债务的有效方式。

The Market NZZ：假设在未来一两年内发生通胀飙升的情况，金融市场将会发生什么？

St?ferle：首先，美联储官员会不会通过加息来抵御通胀压力，这将是一个有趣的问题。通胀可以说是一种“税收”。还有一个问题是，债券收益率将上升到多高的水平，或者说央行是否会进行干预或引入收益率曲线控制。

目前，有19万亿美元的债券收益率为负，不断上升的通货膨胀率可能会使得大量资金从债券市场撤出，转而流向对通货膨胀敏感的传统资产。

The Market NZZ：股市因为这种资金外流而受益吗？

St?ferle：有可能。有研究表明，利好股市的通货膨胀率在1%到3%之间。但问题是，当通货膨胀率飙升至4%以上时，股市会发生什么？如果债券市场和股票市场都发生这种情况，美联储会怎么做？它会买进股票、出手救市吗？我不认为这是不可能的，所以说，黄金胜利的时刻到了。

02 黄金很好，白银更好

The Market NZZ：所以你认为黄金是通胀中的赢家，而非股票？

St?ferle：是的。当然，你必须做足功课，密切关注公司的抗通胀能力。我的主要观点是：实际利率将保持负值水平，而负实际利率是金价最重要的驱动因素。

The Market NZZ：在传统的60/40投资组合中，债券是股票的一种对冲工具。在通货膨胀的环境下，这种投资组合是否还会奏效？

St?ferle：不会奏效了。债券已经经历了长达40年的牛市，现在即将结束，这也是趋势转变的一部分。

而黄金可以取代债券。2020年黄金的表现完全符合预期。它就像一个优秀的防守者，既守住了底线，也稳定了投资组合。今年黄金兑美元上涨了24%，黄金兑欧元上涨了14%，黄金兑瑞士法郎上涨了13%。在投资组合中，黄金通常作为一种对工具，而不是为了获得短期收益的投机性工具。

The Market NZZ：今年8月初，黄金兑美元创下历史新高，此后一直在盘整，你认为接下来将会发生什么？

St?ferle：盘整的主要原因是美国的实际利率小幅上升，从-1.1%左右升至-0.8%。但短期来看，1月和2月通常都是黄金上涨的月份。我预计通货膨胀率将在春季上升，因此我对2021年的黄金和白银的前景都很看好。

长期来看，随着通胀的上升、金融政策收紧以及央行控制收益率曲线，我们预计金价将达到4800美元/盎司。其中关键的推动因素是，亚洲的实物黄金需求越来越强。1989年，中国和印度的需求仅占总需求的10%；而到了2019年，这一比例为56%。亚洲可能会成为2020年需求最大的地区。

但也要注意，实际利率大幅上升、主权国家的债务状况得到控制则会抑制金价。但实话说，目前我看不到这些因素出现的迹象。

The Market NZZ：那么你对白银有什么看法？

St?ferle：相对于黄金，白银的价格明显过于便宜。去年我们写道，“白银是不受欢迎的、被忽视的，对于精明的逆向投资者来说，现在是投资白银的最佳时机”。自那以后，银价果然上涨了60%。白银的市场规模很小，因此如果需求回归，银价就可能大幅上涨，而且白银的表现将强于黄金。

如果金价如我们预测的那样在未来几年内上涨，那么白银价格是有可能超过每盎司100美元的。我们要抓住机会进场。

03 比特币易碎，别只放一个篮子里

The Market NZZ：但是比特币的表现比金银都好，难道不是更应该选择比特币吗？

St?ferle：黄金和比特币我都喜欢，但比特币的波动性很高，你必须利用期权等工具对冲这种波动性。比特币是一个很小的市场，市值仅为4000亿美元，而黄金的市值超过10万亿美元。当然，黄金有5000年的历史，它的抗风险能力很强，这是只有10年历史的比特币所比不上的。但对于我来说，比特币同样是一种能抵御通胀的资产，所以它们都应该包括在一个多元化的投资组合中。